Tác động của việc tập trung quyền sở hữu lên giá trị công ty

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

KHOA SAU ĐẠI HỌC

******

TRẦN THỊ THÙY TRANG

TÁC ĐỘNG CỦA VIỆC TẬP TRUNG QUYỀN SỞ

HỮU LÊN GIÁ TRỊ CÔNG TY

LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

Người hướng dẫn khoa học: TS. Dương Quỳnh Nga

THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH, THÁNG 5 NĂM 2019

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

KHOA SAU ĐẠI HỌC

******

TRẦN THỊ THÙY TRANG

TÁC ĐỘNG CỦA VIỆC TẬP TRUNG QUYỀN SỞ

HỮU LÊN GIÁ TRỊ CÔNG TY

LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã chuyên ngành: 60 34 02 01

Người hướng dẫn khoa học: TS. Dương Quỳnh Nga

Thành Phố Hồ Chí Minh, Tháng5 Năm 2019

i

LỜI CAM ĐOAN

Tôi cam đoan rằng luận văn “Tác động của việc tập trung quyền sở hữu

lên giá trị công ty” là bài nghiên cứu của chính tôi.

Ngoại trừ những tài liệu tham khảo được trích dẫn trong luận văn này, tôi

cam đoan rằng toàn phần hay những phần nhỏ của luận văn này chưa từng được

công bố hoặc được sử dụng để nhận bằng cấp ở những nơi khác.

Không có sản phẩm nghiên cứu nào của người khác được sử dụng trong luận

văn này mà không được trích dẫn theo đúng quy định.

Luận văn này chưa bao giờ được nộp để nhận bất kỳ bằng cấp nào tại các

trường đại học hoặc cơ sở đào tạo khác.

Thành phố Hồ Chí Minh, ngày 15 tháng 3 năm 2019

ii

LỜI CẢM ƠN

Để có thể hoàn thành đề tài luận văn thạc sĩ bên cạnh sự nỗ lực của bản thân

còn có sự hướng dẫn nhiệt tình của Quý Thầy Cô cũng như sự động viên ủng hộ của

gia đình, bạn bè.

Xin chân thành bày tỏ lòng biết ơn đến Cô TS. Dương Quỳnh Nga đã hết

lòng giúp đỡ hướng dẫn tôi hoàn thành luận văn này.

Xin chân thành bày tỏ lòng biết ơn đến toàn thể quý thầy cô khoa Sau đại

học trường Đại học Mở TP. Hồ Chí Minh đã tận tình truyền đạt những kiến thức

quý báu cũng như tạo mọi điều kiện thuận lợi nhất cho tôi trong quá trình học tập

nghiên cứu.

Cuối cùng, tôi xin chân thành cảm ơn đến gia đình, các anh chị em đồng

nghiệp đã hỗ trợ cho tôi rất nhiều trong suốt quá trình học tập, nghiên cứu và thực

hiện đề tài luận văn thạc sĩ được hoàn chỉnh.

iii

TÓM TẮT NGHIÊN CỨU

Nghiên cứu này kiểm tra mức độ tác động của cấu trúc sở hữu gồm các thành

phần sở hữu của ban giám đốc (MO), sở hữu tập trung (CO) sở hữu nước ngoài

(FO) đến giá trị của các doanh nghiệp đo lường bằng Q_TOBINS của các doanh

nghiệp phi tài chính trên sàn giao dịch chứng khoán HOSE và HNX. Nghiên cứu

thực hiện phân tích hồi quy với 3 mô hình REM, FEM, DGMM với tổng kích thước

mẫu là 2.340 quan sát thuộc 260 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết nhằm xác định

mức độ tác động và ý nghĩa của các biến trong việc giải thích mối quan hệ giữa cấu

trúc sở hữu đến giá trị của doanh nghiệp niêm yết trên HNX và HOSE trong giai

đoạn 2009 - 2017.

Nghiên cứu đã kiểm định sự tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị của các

doanh nghiệp bằng mô hình mô hình FEM và mô hình REM. Thông qua kiểm định

Hausman tác giả đã lựa chọn được mô hình FEM là mô hình phù hợp. Tuy nhiên vì

phương pháp FEM bị hiện tượng phương sai thay đổi và bị tương quan giữa các

phần dư nên tác giả sử dụng phương pháp DGMM để khắc phục hiện tượng này và

hồi quy theo phương pháp DGMM.

Kết quả nghiên cứu cho thấy: Các biến MO, CO, FO, LNSIZE, GROWT có

tác động cùng chiều đến Q_Tobins với mức ý nghĩa lần lượt là 5%, 1%, 5%, 1%,

10%. Trong khi đó biến LEV, LIQ tác động ngược chiều đến biến Q_Tobins với

mức ý nghĩa là 1% và 10%.

ABSTRACT

This research aims to evaluate the impact of ownership structure including

Manager Ownership (MO), Concentrate Ownership (CO), and Foreign Ownership

(FO) on the value of enterprises, which is measured by Q_TOBINS of non-financial

enterprises listed on HOSE and HNX stock exchanges. A population of 2340

observations from 260 listed non-financial companies are taken into consideration,

and by running regression based on REM, FEM, and DGMM models, the research

iv

examines the impact and significance of those variables in the relationship between

ownership structure and value of the listed enterprises on HOSE and HNX stock

exchanges from 2009 to 2017.

Firstly, the study applies REM and FEM models to test the impact of

ownership structure to the enterprises’ value. By using Hausman test, the author

concludes that FEM is appropriate model. Nevertheless, due to heteroscedasticity

and correlated residuals, the author adopts DGMM approach as alternative and then

runs regression based on DGMM.

The overall results imply that MO, CO, FO, LNSIZE, GROWT variables

positively impact on Q_Tobins with significant levels of 5%, 1%, 5%, 1%, and 10%

respectively. Meanwhile, there is a negative relationship between LEV, LIQ

variables and Q_Tobins at the significant levels of 1% and 10% respectively.

v

MỤC LỤC

Lời cam đoan ...................................................................................................................................... i

Lời cám ơn ......................................................................................................................................... ii

Tóm tắt ..............................................................................................................................................iii

Mục lục ............................................................................................................................................... v

Danh mục bảng ............................................................................................................................... viii

Danh mục hình và đồ thị.................................................................................................................. ix

Danh mục từ viết tắt.......................................................................................................................... x

CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU......................................................................1

1.1. LÝ DO NGHIÊN CỨU VÀ ĐẶT VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU............................................................. 1

1.2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU...................................................................................................... 2

1.3. CÂU HỎI NGHIÊN CỨU:....................................................................................................... 2

1.4. ĐỐI TƢỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU:.............................................................................. 2

1.5. PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU............................................................................................... 3

1.6. Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN CỦA ĐỀ TÀI: .............................................................. 3

1.7. KẾT CẤU CỦA LUẬN VĂN:................................................................................................... 3

CHƢƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT ...................................................................................5

2.1. CẤU TRÚC VỐN CHỦ SỞ HỮU VÀ LÝ THUYẾT ĐẠI DIỆN...................................................... 5

2.1.1. Khái niệm cấu trúc vốn chủ sở hữu........................................................................ 5

2.1.2. Phân loại vốn chủ sở hữu ....................................................................................... 5

2.1.2.1. Sở hữu tập trung (Ownership concentration) ........................................................ 5

2.1.2.2. Sở hữu phân tán (Shared owner)............................................................................ 6

2.1.3. Tổng quan lý thuyết về cấu trúc sở hữu ................................................................. 7

2.1.3.1. Lý thuyết đại diện:................................................................................................... 7

2.1.3.2. Lý thuyết về cấu trúc vốn theo quan điểm hiện đại................................................ 9

2.2. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ GIÁ TRỊ CÔNG TY............................................................................... 12

2.3. MỐI QUAN HỆ GIỮA SỞ HỮU TẬP TRUNG VÀ GIÁ TRỊ CÔNG TY ....................................... 14

2.3.1. Sở hữu tập trung có tác động cùng chiều với giá trị công ty ............................... 14

2.3.2. Sở hữu tập trung tác động ngược chiều với giá trị công ty.................................. 16

2.4. TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN GIÁ TRỊ CỦA CÔNG TY ...................................... 19

2.4.1. Tác động cùng chiều ............................................................................................. 19

2.4.2. Tác động ngược chiều........................................................................................... 20

2.5. CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN .......................................................................................... 21

2.5.1. Các nghiên cứu ngoài nước.......................................................................................... 21

2.5.2. Các nghiên cứu trong nước .......................................................................................... 23

CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................................................30

VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU .........................................................................................30

vi

3.1. CÁC GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU.................................................................................. 30

3.1.1. Biến phụ thuộc.............................................................................................................. 30

3.1.2. Biến giải thích .............................................................................................................. 30

3.1.3. Các biến kiểm soát........................................................................................................ 32

3.2. MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU .................................................................................................. 34

3.2.1. Các biến giải thích........................................................................................................ 37

3.2.2. Biến kiểm soát .............................................................................................................. 38

3.2.3. Biến phụ thuộc ............................................................................................................. 38

3.3. KIỂM ĐỊNH MÔ HÌNH...................................................................................................... 39

3.3.1. Cách chọn mẫu............................................................................................................. 39

3.3.2. Phương pháp xử lý dữ liệu .......................................................................................... 40

3.4. KIỂM ĐỊNH SỰ PHÙ HỢP CỦA MÔ HÌNH.................................................................... 41

3.4.1. Kiểm định Hausman. ................................................................................................... 42

3.4.2. Kiểm định hiện tượng tự tương quan.......................................................................... 42

3.4.3. Kiểm định Sargan/Hansen........................................................................................... 43

CHƢƠNG 4: PHÂN TÍCH DỮ LIỆU VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU.........................45

4.1. PHÂN TÍCH THỐNG KÊ MÔ TẢ ............................................................................................... 45

4.1.1. Giá trị của doanh nghiệp ............................................................................................. 45

4.1.2. Cấu trúc vốn doanh nghiệp.......................................................................................... 45

4.1.3. Cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp ............................................................................. 46

4.2. PHÂN TÍCH MA TRẬN TƢƠNG QUAN ......................................................................... 47

4.3. PHÂN TÍCH HỒI QUY....................................................................................................... 47

4.3.1. Kiểm định mô hình theo REM, FEM .......................................................................... 48

4.3.2. Lựa chọn mô hình (FEM, REM) thông qua kiểm định Hausman ............................ 50

4.4. KIỂM ĐỊNH SỰ PHÙ HỢP CỦA MÔ HÌNH.................................................................... 51

4.4.1. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến........................................................................... 51

4.4.2. Kiểm định hiện tượng tự tượng quan.......................................................................... 52

4.4.3. Kiểm định phương sai sai số thay đổi.......................................................................... 52

4.4.4. Hồi quy theo phương pháp mô men tổng quát dạng sai phân.................................... 53

4.4.5. Kiểm định tính ổn định của mô hình........................................................................... 55

4.4.6. Kiểm định tương quan chuỗi thông qua kiểm định Arellano-Bond Serial Correlation

Test........................................................................................................................................................ 55

4.4.7. Kiểm định tính nội sinh của các yếu tố trong mô hình............................................... 56

4.5. THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU.......................................................................... 56

CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN .................................................................................................66

5.1. KẾT LUẬN........................................................................................................................... 66

5.2. HÀM Ý QUẢN TRỊ ............................................................................................................. 67

5.3. HẠN CHẾ NGHIÊN CỨU .................................................................................................. 72

vii

TÀI LIỆU THAM KHẢO.................................................................................................74

PHỤ LỤC 1.........................................................................................................................81

viii

DANH MỤC BẢNG

Bảng 2.1. Tóm tắt mối quan hệ sở hữu tập trung và giá trị công ty...................................16

Bảng 2.2. Tóm tắt các nghiên cứu liên quan ......................................................................... 27

Bảng 3.1. Các giả thuyết trong mô hình nghiên cứu tác giả đề xuất .................................33

Bảng 3.2. Các yếu tố trong mô hình nghiên cứu tác giả đề xuất .......................................34

Bảng 4.1. Thống kê mô tả mẫu nghiên cứu .......................................................................45

Bảng 4.2. Hệ số tương quan của biến phụ thuộc Q_Tobin ................................................47

Bảng 4.3. Kiểm định các phương pháp hồi quy.................................................................... 48

Bảng 4.4. Kiểm định Hausman ..........................................................................................50

Bảng 4.5. Kết quả kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến.......................................................51

Bảng 4.6. Kiểm định tương quan giữa các phần dư...........................................................52

Bảng 4.7. Kiểm định xttest và giá trị xttest3......................................................................53

Bảng 4.8. Mô hình sau khi khắc phục vi phạm giả định thống kê........................................ 54

Bảng 4.9. Kiểm định Arellano-Bond Serial Correlation Test............................................55

Bảng 4.10. Kiểm định Sargan và Hansen ..........................................................................56

Bảng 4.11. Kiểm định các giả thuyết.................................................................................56

Bảng 4.12. Mô hình sau khi khắc phục vi phạm giả định thống kê...................................... 57

Bảng 4.13. So sánh các nghiên cứu liên quan ....................................................................... 58