định giá cổ phiếu bằng phương pháp chiết khấu dòng tiền (dcf)

- i -

LỜI CẢM ƠN

Trong suốt thời gian thực tập tốt nghiệp, tôi đã nhận được nhiều sự giúp

đỡ quý báu.

Tôi xin được gửi lời cảm ơn đặc biệt đến giáo viên hướng dẫn Thầy Đào

Công Thiên, người đã trực tiếp hướng dẫn, giúp tôi hoàn thành đề tài này.

Tôi xin được gửi lời cảm ơn sâu sắc tới các quý thầy cô, đặc biệt là quý

thầy cô trong Khoa Kinh Tế - trường Đại học Nha Trang đã truyền đạt cho tôi

những kiến thức quý báu trong suốt những năm học vừa qua.

Xin được cảm ơn Khoa Kinh Tế, Đại học Nha Trang và phòng Phân Tích

tại Công ty chứng khoán Hải Phòng – chi nhánh Thành Phố Hồ Chí Minh đã tạo

điều kiện thuận lợi về cơ sở vật chất và trang thiết bị giúp tôi hoàn thành đề tài

này.

Tôi xin gửi lời cảm ơn tới Thầy Hồ Nhật Huy, cùng các cô chú, anh chị ở

Công ty chứng khoán Hải Phòng – chi nhánh Thành Phố Hồ Chí Minh đã tận tình

giúp đỡ tôi trong thời gian thực tập vừa qua.

Xin được gửi lời cảm ơn tới thư viện Đại học Nha Trang đã tạo điều kiện

giúp đỡ tôi trong việc tìm kiếm thông tin tư liệu để hoàn thành tốt đề tài của

mình.

Cuối cùng, tôi xin được bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc nhất tới gia đình, bạn

bè, tập thể lớp 45DN, đã luôn động viên giúp đỡ tôi trong suốt quá trình học tập

và thực hiện đề tài.

Tôi xin chân thành cảm ơn!

Sinh viên: Võ Thị Phương Hiếu.

- ii -

MỤC LỤC

LỜI CẢM ƠN ..................................................................................................... i

MỤC LỤC.......................................................................................................... ii

DANH MỤC BẢNG BIỂU .................................................................................v

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT .............................................................................vi

LỜI MỞ ĐẦU .....................................................................................................1

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU HAI PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU:

CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN (DCF) & ĐỊNH GIÁ SO SÁNH............................4

1.1 Phương pháp định giá bằng hệ số so sánh P/E............................................4

1.1.1 Định nghĩa ..........................................................................................4

1.1.2 Phạm vi sử dụng..................................................................................5

1.1.3 Ưu nhược điểm của hệ số so sánh (P/E) ..............................................5

1.1.3.1 Ưu điểm.......................................................................................5

1.1.3.2 Nhược điểm .................................................................................5

1.2 Phương pháp định giá bằng cách chiết khấu dòng tiền ..............................6

1.2.1 Khái niệm về DCF ..............................................................................6

1.2.2 Pham vi sử dụng của phương pháp chiết khấu dòng tiền: ....................6

1.2.3 Ưu nhược điểm của phương pháp DCF. ..............................................8

1.2.3.1 Ưu điểm: ......................................................................................8

1.2.3.2 Nhược điểm: ................................................................................8

1.3 Các cách tiếp cận về phương pháp DCF....................................................9

1.3.1 Định giá trực tiếp ...............................................................................9

1.3.1.1 Khái niệm:...................................................................................9

1.3.1.2 Phương pháp tính .......................................................................9

1.3.2 Định giá gián tiếp...............................................................................9

1.3.2.1 Khái niệm.....................................................................................9

1.3.2.2 Phương pháp tính .......................................................................10

1.4 So sánh giữa hai phương pháp định giá trực tiếp và định giá gián tiếp .....10

- iii -

CHƯƠNG 2: PHƯƠNG PHÁP ƯỚC LƯỢNG CÁC NHÂN TỐ TRONG

PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN ................................................12

2.1 Ước lượng dòng tiền (FCFE,FCFF) .........................................................12

2.2 Ước lượng chi phí sử dụng vốn................................................................14

2.2.1 Khái niệm chi phí sử dụng vốn.........................................................14

2.2.2 Ước lượng chi phí vốn vay...............................................................14

2.2.3 Ước lượng chi phí cổ phiếu ưu đãi ...................................................15

2.2.4 Ước lượng chi phí cổ phiếu phổ thông (vốn cổ đông).......................16

2.2.4.1 Phương phap lãi suất trái phiếu cộng phí bù đắp rủi ro ..............16

2.2.4.2 Phương pháp GORDON...........................................................16

2.2.4.3 Phương pháp CAPM .................................................................17

2.2.5 Tính chi phí vốn bình quân có trọng số của công ty WACC..............19

2.3 Ước lượng tốc độ tăng trưởng g ...............................................................19

2.3.1 Dựa vào kết quả kinh doanh của công ty trong thời gian qua.............20

2.3.2 Phân tích ngành.................................................................................20

2.3.2.1 Độ nhạy cảm của chu kì kinh doanh:.........................................20

2.3.2.2 Chu kì sống của ngành ..............................................................21

2.3.2.3 Cấu trúc và hoạt động của ngành:..............................................21

2.3.2.4 Tác động của chính phủ.............................................................22

2.3.2.5 Sự thay đổi cấu trúc trong nền kinh tế ........................................22

2.4 Giá trị tiếp diễn.......................................................................................22

CHƯƠNG 3: ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU CÔNG TY CỔ PHẦN SỮA VIỆT

NAM-VINAMILK BẰNG PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN

(DCF)................................................................................................................24

3.1 Giới thiệu tổng quan về công ty cổ phần sữa Việt Nam:...........................24

3.1.1 Quá trình hình thành và phát triển: ....................................................24

3.1.2 Ngành nghề kinh doanh chính:..........................................................26

3.1.3 Nhận định tình hình tài chính:...........................................................27

3.1.4 Phân tích SWOT: ..............................................................................31

3.2 Định giá công ty bằng phương pháp DCF: ...............................................32

- iv -

3.2.1 Nhữnh giả định chính để dự báo tình hình tài chính của công ty

trong 5 năm tới: .........................................................................................32

3.2.1.1 Những giả định của bảng báo cáo kết quả kinh doanh: ...............32

3.2.1.2 Những giả định của bảng cân đối kế toán: ..................................39

3.2.2 Tính toán chi phí sử dụng vốn WACC: .............................................52

3.2.2.1 Chi phí sử dụng nợ .....................................................................52

3.2.2.2 Chi phí sử dụng vốn cổ đông......................................................52

3.2.3 Bảng tính dòng tiền tự do của công ty từ 2007-2011: .......................55

3.2.4 Định giá công ty................................................................................55

3.2.5 Phân tích tính nhạy cảm giá VNM đối với tốc độ phát triển doanh

thu .............................................................................................................56

3.2.6 Phân tích tính nhạy cảm của giá cổ phiếu Vinamilk đối với sự thay

đổi trong chi phí vốn WACC .....................................................................57

3.3 Định giá công ty bằng phương pháp so sánh: ...........................................58

3.4 Rút ra kết luận, nhận xét ..........................................................................61

CHƯƠNG 4: HẠN CHẾ CỦA PHƯƠNG PHÁP DCF VÀ VIỆC ÁP DỤNG

PHƯƠNG PHÁP NÀY TRONG VIỆC ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP TẠI

VIỆT NAM .......................................................................................................63

4.1 Hạn chế của phương pháp DCF ...............................................................63

4.2 Thực tế áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền trong việc định giá

doanh nghiệp tại Việt Nam ............................................................................65

4.3 Điều kiện để áp dụng phương pháp DCF đối với các doanh nghiệp Việt

Nam:..............................................................................................................66

KẾT LUẬN.......................................................................................................68

TÀI LIỆU THAM KHẢO .................................................................................69

PHỤ LỤC..........................................................................................................70

- v -

DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 3.1: Bảng kết quả hoạt động của Công ty cổ phần sữa Việt Nam

(Vinamilk)

Bảng 3.2: Bảng tỷ số tài chính của Công ty VNM từ 2004 - 2006

Bảng 3.3: Bảng tổng hợp

Bảng 3.4: Bảng giả định cho kết quả hoạt động SXKD của VNM 5 năm tới

Bảng 3.5: Bảng dự báo kết quả hoạt động SXKD của Công ty VNM 5 năm tới

Bảng 3.6: Bảng giả định cho bảng cân đối kế toán của Công ty VNM 5 năm tới

Bảng 3.7: Bảng cân đối kế toán dự báo của Công ty VNM 5 năm tới

Bảng 3.8: Bảng chi phí sử dụng vốn của Công ty VNM

Bảng 3.9: Bảng tính dòng tiền của Công ty VNM từ 2007 - 2011

Bảng 3.10: Bảng giá trị cổ phiếu Công ty VNM

Bảng 3.11: Bảng so sánh một số chỉ tiêu tài chính giữa VNM và các Công ty

cùng ngành

Biểu đồ 3.1: Biểu đồ thể hiện lợi nhuận sau thuế của VNM từ 2004 – 2006

Biểu đồ 3.2: Biểu đồ thể hiện khả năng thanh toán hiện hành của các Công ty

ngành thực phẩm năm 2006

Biểu đồ 3.3: Biểu đồ thể hiện kỳ thu tiền bình quân của các Công ty ngành thực

phẩm năm 2006

Biểu đồ 3.4: Biểu đồ thể hiện tỷ suất lợi nhuận của cổ phiếu VNM so với tỷ suất

lợi nhuận trên thị trường từ 1/2006 đến 8/2007

Biểu đồ 3.5: Biểu đồ thể hiện tỷ lệ tăng trưởng của các Công ty ngành thực

phẩm

Biểu đồ 3.6: Biểu đồ thể hiện tỷ lệ ROIC của các Công ty ngành thực phẩm

- vi -

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

b : Tỷ lệ tái đầu tư, là tỷ lệ công ty giữ lại sau khi chia cổ tức

g : Tốc độ tăng truởng

ROIC : Tỷ lệ lợi nhuận trên vốn đầu tư (return on invested capital)

ROE : Tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (return on equity)

TRI : Công ty cổ phần TRIBECO

IFS : Công ty cổ phần Interfoods

BBC : Công ty cổ phần Bibica

KDC : Công ty cổ phần Kinh Đô Miền Nam

NKD : Công ty cổ phần Kinh Đô Miền Bắc

FCFE : Dòng tiền tự do thuộc về cổ đông (free cash flow of equity)

FCFF : Dòng tiền tự do thuộc về công ty (free cash flow of firm)

FA : Tài sản cố định (fixed asset)

WC : Vốn lưu động (working capital)

- 1 -

LỜI MỞ ĐẦU

1.Tính cấp thiết của đề tài:

Ngày nay, với trình độ ngày càng phát triển cao của nền kinh tế, của các

hoạt động kinh tế xã hội, thị trường ngày càng mở rộng và phát triển trong mối

quan hệ khu vực và quốc tế. Đây là những điều kiện môi trường thuận lợi để các

hoạt động sản xuất kinh doanh nói chung và hoạt động đầu tư chứng khoán nói

riêng phát triển. Tuy nhiên, mức độ rủi ro tiềm ẩn trong nền kinh tế hiện đại cũng

nhiều hơn gắn liền với những cơ hội mà nền kinh tế hội nhập mang lại.

Có thể nói rằng đầu tư chứng khoán là một kênh đầu tư khá mới đối với

thị trường tài chính của nước ta. Tuy nhiên, sức phát triển của chứng khoán trong

những năm gần đây thật mạnh mẽ, trở thành kênh đầu tư mang lại nhiều lợi

nhuận cho các đầu tư trong và ngoài nước. Sức phát triển quá nóng của chứng

khoán hiện nay là một dấu hiệu tốt cho thấy thị trường tài chính nước ta đã bắt

đầu khởi sắc. Nhưng bên cạnh đó cũng chứa đựng những tiềm ẩn rủi ro rất lớn.

Hoạt động cung cầu trên thị trường thường mang nặng cảm tính và theo

tâm lý bầy đàn nên giá cổ phiếu được nâng cao vượt quá xa so với giá trị thực

của nó. Để thị trường chứng khoán Việt Nam dần đi vào sự ổn định, không còn

mang hiện tượng “bong bóng” như hiện nay, các nhà đầu tư khi quyết định đầu

tư phải phân tích và định giá lại cổ phiếu nhằm không gây áp lực tăng giá chứng

khoán do đầu tư ồ ạt, tâm lý như thời gian qua. Chính vì lý do đó em chọn đề tài

“Định giá cổ phiếu bằng phương pháp chiết khấu dòng tiền” nhằm giới thiệu lại

một trong những phương pháp định giá khá đơn giản đang được áp dụng tại Việt

Nam. DCF là một phương pháp định giá dùng để tính giá trị nội tại của một cổ

phiếu. Thông qua đó chúng ta có thể biết được đâu là giá trị thật sự, đâu là giá trị

ảo của nó. Nhờ đó nhà đầu tư có thể đưa ra quyết định đầu tư đúng đắn và mối

quan hệ cung cầu trên thị trường chứng khoán sẽ không bị áp lực như hiện nay.

Khi đó, thị trường chứng khoán sẽ ổn định và chuyên nghiệp hơn.

- 2 -

2. Mục tiêu nghiên cứu:

Tìm hiểu phương pháp định giá doanh nghiệp DCF, trên cơ sở đó nhận xét

những mặt hạn chế và thực tế áp dụng phương pháp này để định giá doanh

nghiệp tại Việt Nam.

Từ những mục tiêu trên, chuyên đề thực tập sẽ tập trung vào những nội

dung sau:

 Tìm hiểu về phương pháp định giá DCF.

 Định giá cổ phiếu công ty cổ phần sữa Việt Nam (Vinamilk) để minh họa

cho phương pháp này.

 Đưa ra đánh giá về phương pháp DCF.

3. Phương pháp nghiên cứu:

Áp dụng phương pháp phân tích thống kê và tính toán các chỉ số tài chính,

dự báo tình hình tài chính của công ty Vinamilk để tìm hiểu, phân tích từ đó rút

ra kết luận, nhận xét.

Nguồn số liệu phân tích:

 Báo cáo tài chính đã kiểm toán của công ty cổ phần sữa Việt Nam.

 Các số liệu, tài liệu liên quan.

4. Phạm vi giới hạn nghiên cứu:

Phương pháp DCF được tính toán được tính toán dựa trên việc dự báo kết

quả tài chính của công ty trong tương lai nên số liệu phân tích tập trung vào ba

năm trong quá khứ từ 2004- 2006 trên cơ sở đó dự báo kết qủa tài chính cho 5

năm từ 2007- 2011.

5. Kết cấu chuyên đề tốt nghiệp:

Chuyên đề tốt nghiệp bao gồm 4 chương ngoài phần mở đầu, kết luận và

phần phụ lục, tài liệu tham khảo.

Phần nội dung gồm: