Kiểm định mô hình kết hợp ba nhân tố của Fama-French và thanh khoản trên thị trường chứng khoán Việt Nam: Luận văn thạc sĩ tài chính ngân hàng / Nguyễn Phương Loan ; Lê Hồ An Châu người hướng dẫn khoa học

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN PHƯƠNG LOAN

KIỂM ĐỊNH MÔ HÌNH KẾT HỢP BA NHÂN TỐ

CỦA FAMA-FRENCH VÀ THANH KHOẢN TRÊN

THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SỸ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2018

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN PHƯƠNG LOAN

KIỂM ĐỊNH MÔ HÌNH KẾT HỢP BA NHÂN TỐ

CỦA FAMA-FRENCH VÀ THANH KHOẢN TRÊN

THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SỸ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã số: 60 34 02 01

Người hướng dẫn khoa học: TS. LÊ HỒ AN CHÂU

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2018

ii

LỜI CAM ĐOAN

Luận văn này chưa từng được trình nộp để lấy học vị thạc sĩ tại bất cứ một

trường đại học nào. Luận văn này là công trình nghiên cứu riêng của tác giả, kết quả

nghiên cứu là trung thực, trong đó không có các nội dung đã được công bố trước đây

hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn

đầy đủ trong luận văn.

TP. Hồ Chí Minh ngày 18 tháng 05 năm 2018

Tác giả

Nguyễn Phương Loan

iii

MỤC LỤC

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT.....................................................................................vi

DANH MỤC CÁC BẢNG........................................................................................vii

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU...............................................................1

1.1. Tính cấp thiết của đề tài ...................................................................................1

1.2. Câu hỏi nghiên cứu và mục tiêu nghiên cứu....................................................2

1.2.1. Câu hỏi nghiên cứu ...................................................................................2

1.2.2. Mục tiêu nghiên cứu..................................................................................3

1.3. Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu.................................................3

1.4. Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu nghiên cứu..............................................3

1.5. Đóng góp của đề tài..........................................................................................4

1.6. Kết cấu dự kiến của đề tài ................................................................................5

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN VỀ MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU VÀ BẰNG

CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ TÁC ĐỘNG CỦA YẾU TỐ THANH KHOẢN ĐẾN

SUẤT SINH LỜI CỦA CỔ PHIẾU ...........................................................................6

2.1. Tổng quan về mô hình định giá cổ phiếu và lý thuyết về thanh khoản ...........6

2.1.1. Tổng quan về mô hình định giá cổ phiếu..................................................6

2.1.2.Lý thuyết về thanh khoản.........................................................................10

2.2. Bằng chứng thực nghiệm về tác động của thanh khoản đến tỷ suất sinh lời của

cổ phiếu .................................................................................................................13

Kết luận chương 2 ....................................................................................................19

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU ....20

3.1. Giả thiết nghiên cứu .......................................................................................20

3.2. Quy trình nghiên cứu .....................................................................................21

3.3. Mô hình nghiên cứu .......................................................................................22

iv

3.4. Dữ liệu nghiên cứu.........................................................................................23

3.5. Cách đo lường các chỉ số có liên quan trong bài nghiên cứu ........................25

3.5.1. Cách đo lường Suất sinh lời trung bình của danh mục cổ phiếu i không có

rủi ro (Rit) .........................................................................................................25

3.5.2. Cách đo lường lãi suất phi rủi ro (Rft)....................................................26

3.5.3. Cách đo lường suất sinh lời trung bình thị trường (RMt).......................26

3.5.4. Cách đo lường phần bù rủi ro quy mô (SMB), rủi ro giá trị (HML) và rủi

ro thanh khoản (LMH).......................................................................................26

3.6. Phương pháp ước lượng .................................................................................27

3.6.1. Thống kê mô tả........................................................................................27

3.6.2. Phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (Pooled OLS)................27

3.6.3. Phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát khả thi (General Least

Square – GLS ....................................................................................................28

3.6.4. Các kiểm định .........................................................................................29

Kết luận chương 3 .....................................................................................................31

CHƯƠNG 4: THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU.........................................32

4.1. Thống kê mô tả...............................................................................................32

4.2. Phân tích đa cộng tuyến .................................................................................33

4.3. Kiểm định phương sai sai số không đổi.........................................................33

4.4. Kiểm định tự tương quan ...............................................................................35

4.5. Kiểm tra tính bền vững của mô hình..............................................................35

4.6. Kết quả kiểm định độ phù hợp của các biến bằng phương pháp GLS...........37

4.6.1. Danh mục BH..........................................................................................37

4.6.2. Danh mục BL..........................................................................................38

4.6.3. Danh mục BM.........................................................................................39

v

4.6.4. Danh mục SH ..........................................................................................40

4.6.5. Danh mục SL...........................................................................................41

4.6.6. Danh mục SM .........................................................................................42

4.7. Trả lời câu hỏi nghiên cứu .............................................................................43

4.7.1. Tác động của nhân tố thanh khoản trong mô hình ba nhân tố Fama-French

kết hợp thanh khoản ..........................................................................................43

4.7.2. So sánh mô hình CAPM, mô hình 3 nhân tố của Fama-French và mô hình

3 nhân tố Fama – French kết hợp thanh khoản .................................................45

Kết luận chương 4 .....................................................................................................51

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH..........................................52

5.1. Tóm tắt kết quả nghiên cứu chính và kết luận. ..............................................52

5.2. Hàm ý chính sách ...........................................................................................53

5.2.1. Đối với các nhà đầu tư ............................................................................53

5.2.2. Đối với các nhà quản lý doanh nghiệp....................................................55

5.2.3. Đối với cơ quan quản lý Nhà nước .........................................................56

5.3. Hạn chế nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo......................................58

Kết luận chương 5 .....................................................................................................60

KẾT LUẬN...............................................................................................................61

TÀI LIỆU THAM KHẢO....................................................................................... viii

PHỤ LỤC 1...............................................................................................................xii

PHỤ LỤC 2.............................................................................................................xvii

PHỤ LỤC 3........................................................................................................... xlvii

vi

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

STT Ký hiệu viết tắt Từ tiếng Anh Nghĩa đầy đủ

1 BE/ME Book Equity/Market

Equity

Tỷ số giá trị sổ sách trên

giá trị thị trường

2 CAPM Capital Assets Pricing

Model

Mô hình định giá tài sản

vốn

3 GLS General Least Square Bình phương nhỏ nhất tổng

quát khả thi

4 MC Market Capital Vốn hóa thị trường

5 NYSE New York Stock Exchange Sở giao dịch chứng khoán

New York

6 OTC Over the counter Phi tập trung

7 Pooled OLS Overall Least Square Bình phương nhỏ nhất tổng

quát

vii

DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 4.1: Thống kê mô tả biến Rit − Rft....................................................................35

Bảng 4.2: Phân tích đa cộng tuyến qua phương pháp phương sai phóng đại...........36

Bảng 4.3: Kết quả Kiểm định phương sai của sai số không đổi ...............................37

Bảng 4.4: Kết quả Kiểm định tự tương quan ............................................................38

Bảng 4.5: Tổng hợp kết quả kiểm định từng danh mục............................................39

Bảng 4.6: Kết quả Kiểm định bằng phương pháp GLS danh mục BH.....................40

Bảng 4.7: Kết quả Kiểm định bằng phương pháp GLS danh mục BL .....................41

Bảng 4.8: Kết quả Kiểm định bằng phương pháp GLS danh mục BM ....................42

Bảng 4.9: Kết quả Kiểm định bằng phương pháp GLS danh mục SH .....................43

Bảng 4.10: Kết quả Kiểm định bằng phương pháp GLS danh mục SL....................44

Bảng 4.11: Kết quả Kiểm định bằng phương pháp GLS danh mục SM...................45

Bảng 4.12: Tổng hợp các chỉ số của các biến tương ứng với từng danh mục ..........46

Bảng 4.13: Kết quả Kiểm định mô hình CAPM bằng phương pháp GLS ...............48

Bảng 4.14: Kết quả Kiểm định mô hình 3 nhân tố Fama - French bằng phương pháp

GLS ...........................................................................................................................49

Bảng 4.15: Tổng hợp các chỉ số của các biến tương ứng với từng mô hình.............50

Bảng 4.16: Tổng hợp chỉ số R

2 hiệu chỉnh tương ứng với từng mô hình.................51

Bảng 4.17: Giá trị các hệ số hồi quy của các danh mục theo lý thuyết rủi ro và lợi

nhuận .........................................................................................................................52

Bảng 4.18: Giá trị các hệ số hồi quy của các danh mục kiểm định ..........................53

1

CHƯƠNG I: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU

1.1. Tính cấp thiết của đề tài

Thị trường chứng khoán là một trong những thị trường giữ vai trò hết sức quan

trọng trong hệ thống tài chính của mỗi quốc gia. Cổ phiếu là một trong số những hàng

hóa của thị trường chứng khoán và được sự quan tâm đặc biệt của các nhà đầu tư. Đây

là một kênh đầu tư hấp dẫn bên cạnh các kênh đầu tư lâu đời như bất động sản, vàng hay

ngoại tệ. Bên cạnh việc mang lại cho nhà đầu tư những khoản lợi nhuận đáng kể thì thị

trường chứng khoán cũng luôn tiềm ẩn những rủi ro, những biến động và sự không ổn

định.

Bên cạnh các nhân tố vĩ mô và các nhân tố vi mô ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời thì

tính thanh khoản của cổ phiếu ngày càng được các nhà đầu tư trên thị trường chứng

khoán quan tâm. Bởi vì tính thanh khoản của cổ phiếu là một nhân tố quan trọng mà các

nhà đầu tư xem xét khi quyết định đầu tư. Giả sử một người nắm giữ trong tay rất nhiều

cổ phiếu tốt nhưng tính thanh khoản không có thì khả năng đem lại lợi nhuận thật sự

bằng không, bởi vì giá trị cổ phiếu chỉ là thu nhập ảo, chỉ khi cổ phiếu được quy đổi

thành tiền, đó mới là nguồn thu thật của nhà đầu tư.

Trên thế giới, có rất nhiều nghiên cứu tìm ra mô hình định giá cổ phiếu dựa trên

mô hình định giá điển hình CAPM của hai nhà nghiên cứu Sharpe (1964) và Lintner

(1965). Fama và French dựa trên mô hình CAPM đã mở rộng thêm các nhân tố để giải

thích những gì mà mô hình CAPM chưa giải thích được. Fama và French (1993) đã đưa

thêm biến quy mô công ty và giá trị công ty vào mô hình để giải thích cho sự thay đổi

về lợi nhuận của các cổ phiếu. Lischewski và Voronkova (2012) đã xem xét đến các biến

quy mô, giá trị công ty, tính thanh khoản lên tỷ suất sinh lời của các cổ phiếu tại các thị

trường mới nổi. Một số nghiên cứu khác trên thế giới của các tác giả Amihud và

Mendelson (1986); Yakov Amihud (2002), … cũng đưa nhân tố thanh khoản vào bài

nghiên cứu của mình để xem xét mức độ tác động đến tỷ suất sinh lời của cổ phiếu.

2

Tại Việt Nam, mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời cổ phiếu và tính thanh khoản cũng

đã được nghiên cứu, các nghiên cứu tập trung vào các nội dung như đi tìm một mô hình

dự báo suất sinh lời cổ phiếu thích hợp đối với thị trường chứng khoán Việt Nam (Vương

Đức Hoàng Quân và Hồ Thị Huệ, 2008); mối quan hệ nhân quả giữa giá cổ phiếu và

khối lượng giao dịch (Trương Đông Lộc, 2009); mô hình định giá tài sản hợp lý tại Việt

Nam (Trần Viết Hoàng, Nguyễn Ngọc Huy và Nguyễn Anh Phong, 2014); Thanh khoản

cổ phiếu và cấu trúc vốn doanh nghiệp (Võ Xuân Vinh và Trần Thị Yến Duyên, 2015).

Dựa trên nền tảng của các bài nghiên cứu trước đây, tác giả kiểm định lại mô hình

định giá cổ phiếu với dữ liệu thu thập được cập nhật hơn từ giai đoạn năm 2010 đến năm

2016 trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Tên đề tài tác giả chọn là “KIỂM ĐỊNH

MÔ HÌNH KẾT HỢP BA NHÂN TỐ CỦA FAMA-FRENCH VÀ THANH

KHOẢN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM” để làm đề tài

nghiên cứu. Trong bài viết này, tác giả sử dụng mô hình nghiên cứu 3 nhân tố của Fama

– French (1993) kết hợp với nhân tố thanh khoản – Đã được các tác giả Trần Viết Hoàng,

Nguyễn Ngọc Huy và Nguyễn Anh Phong sử dụng trong bài nghiên cứu với tên đề tài:

“Mô hình định giá tài sản hợp lý tại Việt Nam”. Bên cạnh đó, tác giả sử dụng phương

pháp ước lượng bình phương nhỏ nhất tổng quát khả thi (General Least Square – GLS)

để kiểm soát hiện tượng tự tương quan và hiện tượng phương sai của sai số thay đổi,

phương pháp này đã được tác giả Võ Xuân Vinh và Trần Thị Yến Duyên sử dụng rất

thành công trong bài nghiên cứu của mình với đề tài: “Thanh khoản cổ phiếu và cấu trúc

vốn doanh nghiệp”.

1.2. Câu hỏi nghiên cứu và mục tiêu nghiên cứu

1.2.1. Câu hỏi nghiên cứu

Bài nghiên cứu sẽ trả lời những câu hỏi sau:

Thứ nhất, nhân tố thanh khoản có tác động đến suất sinh lời của cổ phiếu các công

ty niêm yết tại Việt Nam không? Mức độ và chiều hướng tác động như thế nào?

3

Thứ hai, giữa 3 mô hình: CAPM, mô hình 3 nhân tố của Fama-French và mô hình

3 nhân tố của Fama-French kết hợp với thanh khoản thì mô hình nào giải thích tốt hơn

suất sinh lời của cổ phiếu tại Việt Nam?

1.2.2. Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu của bài nghiên cứu như sau:

Thứ nhất, xác định mô hình nghiên cứu: Mô hình kết hợp 3 nhân tố Fama – French

và nhân tố thanh khoản tác động đến tỷ suất suất sinh lời của cổ phiếu tại Việt Nam.

Thứ hai, so sánh khả năng giải thích giữa 3 mô hình CAPM, mô hình 3 nhân tố

Fama-French và mô hình 3 nhân tố kết hợp thanh khoản đến tỷ suất sinh lời của cổ phiếu

tại Việt Nam.

1.3. Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu trong bài viết là tỷ suất sinh lời của cổ phiếu các công ty

niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh.

Phạm vi nghiên cứu là các công ty phi tài chính được niêm yết trên Sở giao dịch

chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh và chỉ số VN-Index. Dữ liệu được thu thập để phân tích

trong giai đoạn 2010-2016.

1.4. Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu nghiên cứu

Phương pháp nghiên cứu sử dụng chính trong đề tài này là phương pháp nghiên

cứu định lượng bằng việc sử dụng mô hình Fama – French kết hợp nhân tố thanh khoản

để kiểm định sự tác động của nhân tố thanh khoản đến suất sinh lời của cổ phiếu các

công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh. Đồng thời với nghiên

cứu này tác giả sẽ sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát; phương pháp

bình phương nhỏ nhất tổng quát khả thi để ước lượng mô hình và sẽ kiểm định các vấn

đề thống kê như đa cộng tuyến thông qua hệ số phóng đại phương sai VIF, phương sai

thay đổi, tự tương quan. Phần mềm thống kê tác giả sử dụng trong bài viết này là phần

mềm STATA.

4

Dữ liệu mà tác giả sử dụng trong bài nghiên cứu là các công ty phi tài chính niêm

yết trên Sở giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh giai đoạn từ năm 2010 đến năm

2016, các công ty được chọn phải niêm yết liên tục ít nhất là 24 tháng tính đến năm 2010,

các công ty có giá trị sổ sách âm sẽ bị loại, tính từ lúc niêm yết cho đến hết năm 2010.

Sở dĩ tác giả loại bỏ những công ty bị gián đoạn giao dịch và có giá trị sổ sách âm vì nó

ảnh hưởng đến tính thanh khoản của cổ phiếu, loại bỏ những ngân hàng, các tổ chức tài

chính vì đặc thù riêng. Theo cách chọn mẫu này tính đến năm 2010, có 91 mã cổ phiếu

thỏa mãn điều kiện. Cuối cùng, dữ liệu dùng trong nghiên cứu này là dữ liệu bảng cân

bằng cho giai đoạn từ tháng 1-2010 đến tháng 12-2016.

1.5. Đóng góp của đề tài

Nghiên cứu này sẽ bổ sung thêm bằng chứng thực nghiệm về tác động của thanh

khoản đến suất sinh lời của cổ phiếu các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán

Tp. Hồ Chí Minh. Điểm mới đóng góp của bài nghiên cứu là việc kiểm định lại mô hình

với giai đoạn được cập nhật hơn, ổn định hơn sẽ đưa ra kết luận về tác động của các nhân

tố đến tỷ suất sinh lời cổ phiếu đúng với thực tế hơn. Với số liệu thu thập được cập nhật

hơn từ năm 2010 đến năm 2016 trên Sở giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh, bài

nghiên cứu cho thấy được tính thanh khoản có tác động khác nhau đối với từng danh

mục cổ phiếu và sẽ có danh mục cổ phiếu không chịu sự tác động của tính thanh khoản.

Bài nghiên cứu này là một bằng chứng thực nghiệm về tác động của tính thanh

khoản. Kết quả của bài nghiên cứu là cơ sở cho các nhà đầu tư tham khảo trong việc

phân tích, lựa chọn trong việc đầu tư, quyết định và điều chỉnh danh mục phù hợp với

kỳ vọng lợi nhuận của mình; giúp các nhà quản lý doanh nghiệp có cơ sở phân tích trước

khi ra các quyết định với mục tiêu tối đa hóa giá trị thị trường công ty và đưa ra gợi ý

chính sách cho chính phủ trong điều hành thị trường cần phải linh hoạt và minh bạch để

tránh những cú sốc không đáng có cho thị trường khi kinh tế vĩ mô có nhiều biến động.

5

1.6. Kết cấu dự kiến của đề tài

Chương 1: Tác giả giới thiệu sơ lược về bài nghiên cứu và cho thấy được tính cấp

thiết và đóng góp của đề tài nghiên cứu. Nội dung trong chương này cho thấy cái

nhìn tổng quan nhất về đề tài thông qua câu hỏi nghiên cứu và mục tiêu nghiên cứu

của để tài.

Chương 2: Nội dung trong chương sẽ trình bày cơ sở lý luận và các bằng chứng

thực nghiệm về nhân tố thanh khoản của các bài nghiên cứu của các tác giả trên thế

giới và trong nước.

Chương 3: Nội dung trong chương sẽ trình bày chi tiết cách tác giả thực hiện mô

hình nghiên cứu từ việc đặt ra giả thiết nghiên cứu, cách lấy mẫu và phương pháp

ước lượng.

Chương 4: Nội dung chương sẽ trình bày kết quả tác giả thực hiện thông qua sự hỗ

trợ của phần mềm Stata. Từ đó đưa ra được mô hình ước lượng phù hợp nhất. Nội

dung chương sẽ đưa ra được 3 mô hình CAPM, mô hình 3 nhân tố Fama-French

và mô hình 3 nhân tố kết hợp thanh khoản, qua đó tác giả đưa ra sự so sánh về mức

độ giải thích của 3 mô hình.

Chương 5: Nội dung chương tóm tắt lại kết quả nghiên cứu, qua đó đưa ra được

hàm ý chính sách đối với các nhà đầu tư, nhà quản trị doanh nghiệp và nhà làm

chính sách.

6

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN VỀ MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU VÀ BẰNG

CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ TÁC ĐỘNG CỦA YẾU TỐ THANH KHOẢN

ĐẾN SUẤT SINH LỜI CỦA CỔ PHIẾU

2.1. Tổng quan về mô hình định giá cố phiếu và lý thuyết về thanh khoản

2.1.1. Tổng quan về mô hình định giá cổ phiếu

2.1.1.1. Mô hình CAPM

Mô hình định giá tài sản vốn CAPM (Capital Assets Pricing Model) được Shape

(1964) và Lintner (1965) đặt nền móng xây dựng và phát triển vào những năm 60. Mô

hình CAPM biểu diễn mối quan hệ giữa lợi nhuận và rủi ro kỳ vọng của chứng khoán.

Trong mô hình này, lợi nhuận của một chứng khoán bao gồm lợi nhuận phi rủi ro cộng

với phần bù rủi ro hệ thống của chứng khoán đó (Phần rủi ro phi hệ thống xem như bằng

không nhờ vào việc đa dạng hóa danh mực đầu tư). Thông qua mô hình này, các nhà đầu

tư có thể dự báo thu nhập của chứng khoán dựa vào hệ số rủi ro beta của chứng khoán

đó. Phương trình trong mô hình CAPM như sau:

������ − ���� = ���� + (������ − ����) × ����

Trong đó:

������: Suất sinh lời quá khứ của chứng khoán i được tính theo công thức sau:

������ =

���� − ����−1

����−1

(���� ��à ����−1

): Là giá đóng cửa của ngày cuối tháng và đầu tháng

����: Lãi suất phi rủi ro

������: Suất sinh lời quá khứ của danh mục thị trường

����

: Hệ số �� của chứng khoán i được tính theo công thức sau:

���� =

������(����

, ����)

��

2(����)

Mô hình CAPM đặt ra 3 giả thiết như sau:

H1: Quan hệ giữa suất sinh lời của chứng khoán và rủi ro của nó là tuyến tính.

7

H2: ���� đo lường hoàn toàn rủi ro của chứng khoán, nghĩa là ngoài yếu tố rủi ro thị trường

ra thì không còn bất kỳ yếu tố rủi ro nào khác.

H3: Trong thị trường, các nhà đầu tư thường e ngại rủi ro nên rủi ro cao thì suất sinh lời

mang lại cũng phải cao, tức là (���� − ����) > 0.

Tỷ suất sinh lợi trung bình của các chứng khoán thể hiện mối quan hệ với nhiều

nhân tố thị trường. Khoảng đầu thế kỷ 19, hệ số �� là một thông số quan trọng trong mô

hình định giá tài sản CAPM. �� của một cổ phần hay một danh mục là một con số mô tả

mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời của cổ phần hay danh mục đó với toàn bộ thị trường.

Đơn giản, nó cho thấy rằng một tài sản rủi ro hơn sẽ có tỷ suất sinh lời kỳ vọng cao hơn

tài sản ít rủi ro hơn. Mô hình định giá tài sản vốn CAPM dựa trên một số giả thuyết quan

trọng như sau:

Thứ nhất, các nhà đầu tư nắm giữ danh mục chứng khoán đa dạng hóa hoàn toàn,

do đó tỷ suất sinh lời của nhà đầu tư bị tác động chủ yếu bởi rủi ro hệ thống của từng

chứng khoán chứ không phải rủi ro tổng thể.

Thứ hai, chứng khoán được trao đổi tự do trong thị trường cạnh tranh.

Thứ ba, các nhà đầu tư có thể vay nợ và cho vay với lãi suất phi rủi ro và lãi suất

này không đổi theo thời gian.

Thứ tư, không có chi phí môi giới cho việc mua và bán chứng khoán.

Thứ năm, không có thuế.

Thứ sáu, tất cả các nhà đầu tư thích hợp lựa chọn chứng khoán có tỷ suất sinh lời

cao nhất tương ứng với mức độ cho trước của rủi ro.

Thứ bảy, tất cả nhà đầu tư có kỳ vọng thuần nhất liên quan đến tỷ suất sinh lời kỳ

vọng, phương sai và hiệp phương sai.

Mô hình định giá tài sản vốn CAPM vẫn tồn tại một số vấn đề cần xem xét như

sau:

Thứ nhất, về đánh giá tỷ suất sinh lời thị trường trong tương lai.