Tác động tỷ lệ sở hữu quản lý đến khả năng sinh lời của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh: Luận văn thạc sĩ tài chính ngân hàng / Đỗ Cao Vân ; Lê Hồ An Châu người hướng dẫn khoa học

I

Tóm tắt

Bài nghiên cứu phân tích tác động của tỷ lệ sở hữu quản lý đến khả năng sinh

lời của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

(HOSE). Nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy GMM cho dữ liệu bảng của 206

công ty phi tài chính niêm yết trong giai đoạn 2012 - 2016. Bài nghiên cứu đã tìm ra

mối quan hệ phi tuyến về tác động của tỷ lệ sở hữu quản lý đến khả năng sinh lời

của doanh nghiệp. Tác động này diễn ra theo chiều hướng: khi tỷ lệ sở hữu quản lý

nhỏ hơn một giá trị nhất định, viêc tăng tỷ lệ sở hữu quản lý sẽ làm giảm khả năng

sinh lời của doanh nghiệp. Hiện tượng này được gọi là “hiệu ứng phân kỳ”. Khi tỷ

lệ sở hữu quản lý vượt qua một giá trị ngưỡng nhất định thì tác động của tỷ lệ sở

hữu quản lý đến khả năng sinh lời là đồng biến nghĩa là một sự gia tăng trong tỷ lệ

sở hữu quản lý sẽ làm gia tăng khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Hiện tượng này

được gọi là “hiệu ứng hội tụ”.

II

LỜI CAM ĐOAN

Luận văn này chưa từng được trình nộp để lấy học vị thạc sĩ tại bất cứ một

trường đại học nào. Luận văn này là công trình nghiên cứu riêng của tác giả, kết quả

nghiên cứu là trung thực, trong đó không có các nội dung đã được công bố trước

đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn

nguồn đầy đủ trong luận văn.

Thực hiện luận văn

Đỗ Cao Vân

III

LỜI CẢM ƠN

Trước tiên, tôi xin gửi lời tri ân đến toàn thể quý thầy cô trường đại học Ngân

hàng TP.HCM đã giảng dạy cho tôi, giúp tôi có được những kiến thức bổ ích để

hoàn thành xong luận văn này.

Tôi xin chân thành cảm ơn những đóng góp nhiệt tình và hướng dẫn tâm huyết

của cô Lê Hồ An Châu, giảng viên hướng dẫn luận văn của mình. Trong khi thực

hiện luận văn, có những lúc tôi còn mập mờ và khó khăn trong quan điểm khoa học

của mình thì chính cô là người hướng tôi đi đúng hướng và cho tôi thêm tin tưởng

vào luận điểm của mình.

Lời cảm ơn sau cùng tôi muốn được dành cho gia đình tôi, ba mẹ và các em tôi.

Chính họ là những người luôn ủng hộ tôi hết mình, trợ giúp tôi mọi lúc tôi cần. Họ

luôn là động lực cũng như là niềm cổ vũ tinh thần không ngừng nghỉ cho tôi mỗi

lúc tôi nản lòng.

Cuối cùng bài luận văn cũng được hoàn thành. Tuy nhiên vì thời gian hạn chế

và chưa có nhiều kinh nghiệm nghiên cứu nên luận văn sẽ có thiếu sót. Tôi rất

mong nhận được sự đóng góp ý kiến phản hồi của các thầy cô để tôi hoàn thiện bài

luận văn tốt hơn nữa.

Tôi xin chân thành cảm ơn!

TP.HCM, ngày tháng năm 2018

1

MỤC LỤC

CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU ..............................................4

1.1 Tính cấp thiết của đề tài......................................................................................4

1.2 Mục tiêu của đề tài và câu hỏi nghiên cứu .........................................................6

1.4 Phƣơng pháp nghiên cứu và số liệu nghiên cứu.................................................7

1.5 Đóng góp của nghiên cứu ...................................................................................7

1.6 Cấu trúc của nghiên cứu......................................................................................8

CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC

NGHIỆM VỀ TÁC ĐỘNG TỶ LỆ SỞ HỮU QUẢN LÝ ĐẾN KHẢ NĂNG

SINH LỜI CỦA DOANH NGHIỆP.........................................................................9

2.1. Tổng quan lý thuyết về tác động của tỷ lệ sở hữu quản lý đến khả năng sinh

lời của doanh nghiệp ...............................................................................................10

2.1.1. Cấu trúc sở hữu và sở hữu quản lý: ..............................................................10

2.1.2. Hiệu quả hoạt động và khả năng sinh lời của doanh nghiệp:.......................11

2.1.3. Vấn đề ngƣời đại diện giữa cổ đông và Ban giám đốc: ...............................13

2.1.4. Thông tin bất cân xứng: ................................................................................16

2.1.5 Phƣơng pháp giải quyết mâu thuẫn lý thuyết về ngƣời đại diện và bất cân

xứng thông tin .........................................................................................................17

2.2 Lƣợc khảo các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của tỷ lệ sở hữu quản lý

đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp.................................................................19

2.3 Các yếu tố khác liên quan đến ban quản lý tác động đến hiệu quả hoạt động

của doanh nghiệp:....................................................................................................23

2.4 Nhận xét về khoảng trống nghiên cứu:.............................................................24

CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU..........................27

3.1. Nguồn dữ liệu...................................................................................................27

3.2. Mô hình nghiên cứu .........................................................................................28

3.3. Phƣơng pháp nghiên cứu: ................................................................................32

CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ VÀ THẢO LUẬN .........................................................35

4.1. Kết quả nghiên cứu ..........................................................................................35

4.1.1. Mô hình về sự tác động của tỷ lệ sở hữu quản lý (MO) đến giá trị doanh

nghiệp đo lƣờng bằng Tobin‟s Q (q) ......................................................................36

4.1.2. Mô hình về sự tác động của tỷ lệ sở hữu quản lý (MO) đến khả năng sinh

lời của doanh nghiệp đo lƣờng bằng ROA.............................................................38

4.1.3. Mô hình về sự tác động của tỷ lệ sở hữu quản lý (MO) đến khả năng sinh

lời của doanh nghiệp đo lƣờng bằng ROE..............................................................40

2

4.2. Mô hình hồi quy mở rộng với biến nhóm ngành:............................................42

4.3. Thảo luận về kết quả nghiên cứu:....................................................................46

CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH ..........................................51

5.1. Kết luận: ...........................................................................................................51

5.2 Hàm ý chính sách:.............................................................................................52

5.3. Hạn chế nghiên cứu:.........................................................................................54

TÀI LIỆU THAM KHẢO.......................................................................................56

3

DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 3.1. Các biến định lƣợng trong mô hình

Bảng 4.1. Thống kê mô tả các biến quan sát định lƣợng trong mô hình

Bảng 4.2. Kết quả hồi quy GMM với biến phụ thuộc là Tobin’s Q

Bảng 4.3. Kết quả hồi quy GMM với biến phụ thuộc là ROA

Bảng 4.4. Kết quả hồi quy GMM với biến phụ thuộc là ROE

Bảng 4.5. Kết quả hồi quy mở rộng với biến phụ thuộc là Tobin’s Q

Bảng 4.6. Kết quả hồi quy mở rộng với biến phụ thuộc là ROA

Bảng 4.7. Kết quả hồi quy mở rộng với biến phụ thuộc là ROE

4

CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU

1.1 Tính cấp thiết của đề tài

Quy mô doanh nghiệp càng lớn thì việc quản lý càng phức tạp hơn. Mô hình

công ty cổ phần ra đời với những đặc thù riêng về việc tách bạch quyền sở hữu và

quyền điều hành khiến nảy sinh những mâu thuẫn giữa chủ sở hữu và ban điều hành.

Một trong những cách giải quyết xung đột giữa các cổ đông và ban điều hành công

ty là cho ban điều hành sở hữu cổ phần trong công ty. Khi đó họ trở thành một trong

những ngƣời chủ công ty, lợi ích của họ bị ràng buộc và gắn kết với lợi ích của

công ty và các cổ đông khác thông qua tỷ lệ sở hữu quản lý. Tỷ lệ sở hữu quản lý

quá thấp có thể làm hạn chế động lực làm gia tăng hiệu quả hoạt động của công ty,

nhƣng nếu tỷ lệ này quá cao cũng sẽ tạo nên một tâm lý ỷ lại, phát sinh sự trục lợi

của ban điều hành đối với hiệu quả hoạt động công ty. Hơn thế nữa nếu hiệu quả

hoạt động công ty tốt, ban điều hành sẽ có xu hƣớng nắm giữ tỷ lệ sở hữu cao hơn.

Tất cả những yếu tố tác động qua lại trên tạo nên một sự phức tạp trong mối quan

hệ giữa tỷ lệ sở hữu quản lý và hiệu quả hoạt động công ty.

Ngày nay, cùng với sự phát triển mạnh mẽ của nền kinh tế toàn cầu, thế giới

ngày càng trở nên phẳng hơn. Trong sân chơi luôn đƣợc mở rộng với một sự cạnh

tranh gay gắt, khốc liệt, đòi hỏi các doanh nghiệp phải thƣờng xuyên đổi mới. Đồng

thời, cùng sự hội nhập sâu rộng với nền kinh tế thế giới, việc du nhập và áp dụng

các hình thức quản trị công ty của phƣơng Tây ngày càng phong phú, đa dạng, trong

đó việc thuê các nhà quản trị chuyên nghiệp đã đem lại cho các doanh nghiệp Việt

Nam một sự mới mẻ và nhiều tích cực.

Hình thức thuê quản trị đem lại cho các doanh nghiệp nhiều lợi ích tuy nhiên

sự tách bạch trong cấu trúc doanh nghiệp về quyền sở hữu và quyền quản lý đã tạo

ra những xung đột tiềm tàng cần đƣợc giải quyết. Chủ sở hữu và các nhà đầu tƣ bỏ

vốn vào công ty sẽ lo ngại việc thất thoát vốn sử dụng kém hiệu quả các nguồn lực

tài chính mà họ đã cung cấp cho doanh nghiệp. Do đó nhóm này có xu hƣớng giành

quyền kiểm soát hoạt động của doanh nghiệp đồng thời luôn giành phần lợi ích lớn

hơn. Trong khi đó, Ban giám đốc và các nhà điều hành nắm giữ quyền điều hành

chủ chốt lại bị hạn chế quyền lực, khó xử lý các hoạt động của doanh nghiệp một

5

cách linh hoạt và chịu sự kiểm soát của nhóm cung cấp tài chính. Nhóm điều hành

không hài lòng và họ lý luận rằng: nhóm chủ sở hữu ngoài việc bỏ vốn ban đầu ra

thì không làm đƣợc gì thêm nhằm gia tăng lợi nhuận cho doanh nghiệp, còn họ

những nhà điều hành với năng lực quản lý và vận hành của mình đã tạo nên lợi

nhuận và sự phát triển vững mạnh cho doanh nghiệp. Thêm vào đó, mâu thuẫn còn

xảy ra nếu các nhà quản lý không cố gắng thực hiện nhiệm vụ tối đa hóa giá trị

doanh nghiệp và các nhà quản lý có thể tự rút ngang hoặc thu vén cho lợi ích cá

nhân, gây tổn thất cho nhóm chủ sở hữu. Để giảm các mâu thuẫn, xung đột này, có

một phƣơng pháp khá hữu hiệu là khuyến khích nhà quản lý sở hữu cổ phần. Tuy

nhiên khi thực hiện phƣơng pháp này lại nảy sinh hai hiệu ứng: hiệu ứng hội tụ cho

rằng có tƣơng quan dƣơng giữa hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và tỷ trọng sở

hữu nhà quản lý, còn hiệu ứng ngăn chặn cho rằng có tƣơng quan âm giữa hiệu quả

hoạt động của doanh nghiệp và tỷ trọng sở hữu nhà quản lý (từ nghiên cứu của

Mock và đồng sự, 1998; McConnell và Servaes, 1990; Short và Keasey,1999). Nhƣ

vậy cuối cùng, mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu của nhà quản lý với hiệu quả hoạt

động của doanh nghiệp là nhƣ thế nào, phƣơng pháp khuyến khích sở hữu cổ phần

của nhà quản lý có hợp lý hay không và nhà quản lý nên sở hữu bao nhiêu phần

trăm cổ phần là tốt nhất nhằm tạo lợi nhuận tối đa cho doanh nghiệp.

Những câu hỏi trên đã đƣợc rất nhiều nhà nghiên cứu kinh tế trên thế giới tìm

hiểu nhƣng vì sự tác động của tỷ lệ sở hữu quản lý đến khả năng sinh lời của công

ty là rất phức tạp và tùy thuộc vào từng thị trƣờng khác nhau nên các kết quả nghiên

cứu không đồng nhất: Morck và các cộng sự (1988) tìm ra mối quan hệ giữa tỷ lệ sở

hữu quản lý đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp của các công ty trên thị trƣờng

Mỹ diễn ra theo chiều hƣớng “hội tụ - ngăn chặn - hội tụ” tại điểm đảo chiều tƣơng

ứng là 5% và 25%, McConnell và Servaes (1990) cho rằng ban đầu là hội tụ sau đó

là ngăn chặn tại điểm 40%, Himmelberg và các cộng sự (1999) lại cho rằng không

có tác động giữa tỷ lệ sở hữu quản lý và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, Chen và

đồng sự (2003) lại tìm ra mối quan hệ “ngăn chặn - hội tụ” tại điểm 4% của các

công ty ở thị trƣờng Nhật. Ở Việt Nam, nghiên cứu của tác giả Trần Minh Trí và

Dƣơng Nhƣ Hùng (2011) tìm ra điểm đổi chiều là 59.1% theo hƣớng “hội tụ - ngăn

chặn”. Một nghiên cứu khác của Đoàn Ngọc Phúc và Lê Văn Thông (2014) cho kết

quả nghiên cứu về một tƣơng quan âm giữa tỷ lệ sở hữu của Hội đồng quản trị và