Nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và lợi nhuận bất thường tích lũy trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN THỊ LAN PHƯƠNG

NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ MỐI QUAN

HỆ GIỮA CẤU TRÚC VỐN VÀ LỢI NHUẬN BẤT

THƯỜNG TÍCH LŨY TRÊN THỊ TRƯỜNG

CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng

Mã số chuyên ngành : 60 34 02 01

LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

Người hướng dẫn khoa học:

TS. TRẦN ANH TUẤN

TP.HCM, Năm 2015

Nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và lợi nhuận bất thường tích lũy trên thị trường chứng khoán Việt Nam

HV: Nguyễn Thị Lan Phương Trang iii

TÓM TẮT LUẬN VĂN

Luận văn này được thực hiện nhằm nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa

cấu trúc vốn và lợi nhuận bất thường tích lũy tại thị trường chứng khoán Việt Nam. Dữ

liệu nghiên cứu từ 266 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP.

Hồ Chí Minh giai đoạn từ năm 2007 đến 2013. Kết quả chỉ ra rằng các công ty phi tài

chính có mối quan hệ nghịch chiều giữa tỷ số đòn cân nợ và lợi nhuận bất thường tích

lũy. Tức là lợi nhuận bất thường giảm khi tỷ số đòn cân nợ tăng. Việc theo đuổi một

chiến lược có tỷ số đòn cân nợ thấp sẽ đem lại lợi ích cho các nhà đầu tư bởi vì các công

ty có tỷ số đòn cân nợ thấp sẽ có lợi nhuận bất thường tích lũy dương cho một năm nắm

giữ cổ phiếu trong suốt 7 năm nghiên cứu từ 2007 đến 2013.

Ngoài việc sử dụng mô hình tác động cố định (Fixed Effect Model – FEM) để ước

lượng mô hình hồi quy, nghiên cứu cũng đã thực hiên kiểm định Robustness trên các dữ

liệu và bốn biến kiểm soát (P/E, P/B, size, beta). Kết quả cho thấy bốn biến kiểm soát này

đều có tác động đến lợi nhuận bất thường tích lũy, nhưng mức độ ảnh hưởng không lớn.

Do đó, kết quả này chỉ ra rằng một chiến lược đầu tư dựa trên hai yếu tố (chẳng hạn như:

tỷ số đòn cân nợ thấp và beta thấp,…) có thể không cho lợi nhuận cao hơn nhiều so với

một chiến lược đầu tư chỉ dựa vào tỷ số đòn cân nợ tại thị trường Việt Nam.

Từ kết quả đạt được, nghiên cứu đã đưa ra một số đề xuất, khuyến nghị cho các

nhà đầu tư, các nhà quản trị công ty, đồng thời gợi ý cho hướng nghiên cứu tiếp theo.

Nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và lợi nhuận bất thường tích lũy trên thị trường chứng khoán Việt Nam

HV: Nguyễn Thị Lan Phương Trang v

MỤC LỤC

LỜI CAM ĐOAN................................................................................................................i

LỜI CẢM ƠN ....................................................................................................................ii

TÓM TẮT LUẬN VĂN ...................................................................................................iii

MỤC LỤC .......................................................................................................................... v

DANH MỤC HÌNH VÀ ĐỒ THỊ..................................................................................viii

DANH MỤC BẢNG BIỂU ..............................................................................................ix

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT............................................................................................ x

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU.................................................................. 1

1.1 Lý do nghiên cứu ................................................................................................... 1

1.2 Vấn đề nghiên cứu ................................................................................................. 2

1.3 Mục tiêu nghiên cứu .............................................................................................. 3

1.4 Câu hỏi nghiên cứu ................................................................................................ 3

1.5 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu.......................................................................... 3

1.6 Ý nghĩa của nghiên cứu ......................................................................................... 4

1.7 Kết cấu đề tài.......................................................................................................... 4

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT................................................................................. 6

2.1 Lý thuyết về cấu trúc vốn....................................................................................... 6

2.1.1 Lý thuyết Modigliani – Miller ( lý thuyết M&M) .......................................... 6

2.1.2 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (The trade-off theory of capital structure) .. 9

2.1.3 Lý thuyết trật tự phân hạng ........................................................................... 10

2.2 Lý thuyết thị trường hiệu quả .............................................................................. 12

2.3 Lý thuyết tài chính hành vi .................................................................................. 14

2.4 Lý thuyết về danh mục đầu tư.............................................................................. 16

2.5 Các nghiên cứu trước ........................................................................................... 18

CHƯƠNG 3: GIẢ THUYẾT, PHƯƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU ...... 25

3.1 Giả thuyết nghiên cứu .......................................................................................... 25

3.1.1 Giả thuyết mối quan hệ giữa tỷ số đòn cân nợ và lợi nhuận bất thường tích

lũy của cổ phiếu .......................................................................................................... 26

Nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và lợi nhuận bất thường tích lũy trên thị trường chứng khoán Việt Nam

HV: Nguyễn Thị Lan Phương Trang vi

3.1.2 Giả thuyết mối quan hệ giữa chỉ số giá trên thu nhập cổ phiếu và lợi nhuận

bất thường tích lũy của cổ phiếu................................................................................. 27

3.1.3 Giả thuyết mối quan hệ giữa chỉ số giá trên giá trị sổ sách và lợi nhuận bất

thường tích lũy của cổ phiếu....................................................................................... 28

3.1.4 Giả thuyết mối quan hệ giữa quy mô công ty và lợi nhuận bất thường tích

lũy của cổ phiếu .......................................................................................................... 28

3.1.5 Giả thuyết mối quan hệ giữa hệ số beta và lợi nhuận bất thường tích lũy của

cổ phiếu....................................................................................................................... 29

3.2 Phương pháp nghiên cứu .....................................................................................29

3.2.1 Lợi nhuận bất thường (Abnormal return _ AR)............................................ 30

3.2.2 Lợi nhuận bất thường tích lũy (Cumulative abnormal returns _ CARs) ...... 33

3.2.3 Tỷ số đòn cân nợ (Leverage)......................................................................... 34

3.2.4 Chỉ số giá trên thu nhập cổ phiếu (P/E) ........................................................ 35

3.2.5 Chỉ số giá trên giá trị sổ sách (P/B)............................................................... 35

3.2.6 Quy mô công ty (Size) .................................................................................. 36

3.2.7 Hệ số beta (Beta)........................................................................................... 36

3.3 Dữ liệu nghiên cứu............................................................................................... 39

3.4 Phương pháp thực hiện hồi quy ........................................................................... 40

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ VÀ THẢO LUẬN ................................................................. 43

4.1 Thống kê mô tả .................................................................................................... 43

4.2 Tỷ số đòn cân nợ và lợi nhuận bất thường tích lũy.............................................. 45

4.3 Tỷ số đòn cân nợ và lợi nhuận bất thường tích lũy với các biến kiểm soát rủi ro

48

4.3.1 Tỷ số đòn cân nợ và chỉ số giá trên thu nhập cổ phiếu (P/E)........................ 49

4.3.2 Tỷ số đòn cân nợ và chỉ số giá trên giá trị sổ sách (P/B).............................. 52

4.3.3 Tỷ số đòn cân nợ và mức độ rủi ro (hệ số Beta)........................................... 55

4.3.4 Tỷ số đòn cân nợ và quy mô công ty (Size).................................................. 58

4.3.5 Ma trận hệ số tương quan.............................................................................. 61

Bảng 4. 7: Ma trận tương quan giữa các biến............................................................. 61

4.3.6 Phân tích kết quả hồi quy .............................................................................. 63

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN............................................................................................... 67

5.1 Kết luận ................................................................................................................ 67

Nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và lợi nhuận bất thường tích lũy trên thị trường chứng khoán Việt Nam

HV: Nguyễn Thị Lan Phương Trang vii

5.2 Đề xuất ................................................................................................................. 68

5.3 Hạn chế của đề tài ................................................................................................ 69

5.4 Hướng nghiên cứu tiếp theo................................................................................. 70

TÀI LIỆU THAM KHẢO............................................................................................... 71

PHỤ LỤC ......................................................................................................................... 75

Phụ lục A: Kết quả hồi quy của biến lợi nhuận bất thường tích lũy trong giai đoạn

nghiên cứu 2007 - 2013.................................................................................................. 75

Phụ lục B: Quy trình thực hiện tính toán các biến trong mô hình nghiên cứu .............. 80

Phụ lục C: Danh sách các cổ phiếu trong mẫu............................................................... 85

Nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và lợi nhuận bất thường tích lũy trên thị trường chứng khoán Việt Nam

HV: Nguyễn Thị Lan Phương Trang viii

DANH MỤC HÌNH VÀ ĐỒ THỊ

Hình 3. 1: Khung tiếp cận nghiên cứu............................................................................... 25

Hình 4. 1: Trung bình lợi nhuận bất thường tích lũy trong mỗi nhóm thập phân vị tỷ số nợ

trong mẫu nghiên cứu. ....................................................................................................... 47

Nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và lợi nhuận bất thường tích lũy trên thị trường chứng khoán Việt Nam

HV: Nguyễn Thị Lan Phương Trang ix

DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 3. 1: Mô tả các biến đo lường được sử dụng trong nghiên cứu ............................... 38

Bảng 4. 1: Thống kê mô tả các biến trong nghiên cứu...................................................... 45

Bảng 4. 2: Trung bình tỷ số đòn cân nợ và lợi nhuận bất thường tích lũy........................ 46

Bảng 4. 3: Tỷ số đòn cân nợ và Chỉ số giá trên thu nhập cổ phiếu (P/E).......................... 51

Bảng 4. 4: Tỷ số đòn cân nợ và Chỉ số giá trên giá trị sổ sách (P/B)................................ 54

Bảng 4. 5: Tỷ số đòn cân nợ và mức độ rủi ro (hệ số Beta).............................................. 57

Bảng 4. 6: Tỷ số đòn cân nợ và quy mô công ty (Size) .................................................... 60

Bảng 4. 7: Ma trận tương quan giữa các biến.................................................................... 61

Bảng 4. 8: Kết quả kiểm tra hiện tượng tự đa cộng tuyến................................................. 62

Bảng 4. 9: Kết quả hồi quy mô hình tác động cố định ...................................................... 63

Nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và lợi nhuận bất thường tích lũy trên thị trường chứng khoán Việt Nam

HV: Nguyễn Thị Lan Phương Trang x

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

AR Lợi nhuận bất thường của cổ phiếu

BETA Hệ số beta (mức độ rủi ro)

CARs Lợi nhuận bất thường tích lũy của cổ phiếu

FEM Mô hình tác động cố định (Fixed Effect Model)

HASTC Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

HOSE Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

LEVERAGE Tỷ số đòn cân nợ

MM Modigliani & Miller

P/B Chỉ số giá trên giá trị sổ sách

P/E Chỉ số giá trên thu nhập của cổ phiếu

REM Mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effect Model)

SIZE Quy mô công ty