BCKH đo LƯỜNG mối QUAN hệ GIỮA rủi RO và tỷ SUẤT lợi NHUẬN đối với CHỨNG KHOÁN NGÀNH bất ĐỘNG sản

ĐO LƯỜNG MỐI QUAN HỆ GIỮA RỦI RO VÀ TỶ SUẤT LỢI NHUẬN ĐỐI VỚI CHỨNG KHOÁN

NGÀNH BẤT ĐỘNG SẢN VIỆT NAM

Trên cơ sở kết hợp 3 nhân tố của mô hình Fama - French (1993), nhân tố xu hướng sinh lời quá

khứ trong mô hình 4 nhân tố Carhart (1997), và nhân tố liên quan đến đặc thù của ngành BĐS, tỷ

số thanh toán hiện hành, tác giả xây dựng mô hình 5 nhân tố để đo lường mối quan hệ giữa rủi ro

và TSLN các chứng khoán ngành BĐS Việt Nam.

Số liệu nghiên cứu được sử dụng là giá đóng cửa của 59 cổ phiếu ngành BĐS niêm yết trên các

sàn HSX và HNX giai đoạn từ T07/2009 đến T06/2013. Kết quả hồi quy mô hình cho thấy danh mục

toàn bộ cổ phiếu BĐS chịu sự tác động mạnh mẽ của nhân tố phần bù rủi ro khả năng thanh toán

hiện hành, đồng thời cũng chịu sự tác động của nhân tố phần bù rủi ro thị trường. Tuy nhiên, nhân

tố thị trường không đóng vai trò chính yếu như trong các nghiên cứu khác. Riêng nhân tố phần bù

rủi ro quy mô chỉ có tác động đến TSLN các danh mục có quy mô lớn. Kết quả nghiên cứu cũng chỉ

ra nhân tố phần bù xu hướng lợi nhuận quá khứ và phần bù rủi ro giá trị hoàn toàn không có ý

nghĩa giải thích biến động TSLN danh mục cổ phiếu. Cuối cùng, kết quả cũng cho thấy việc sử

dụng mô hình 5 nhân tố để đo lường mối quan hệ giữa rủi ro và TSLN các chứng khoán ngành

BĐS Việt Nam cho mức ý nghĩa giải thích cao hơn các mô hình CAPM, Fama - French 3 nhân tố,

Carhart 4 nhân tố trung bình khoảng 33,2% , 28,5%, và 12,3%.

Từ khóa: chứng khoán BĐS, CAPM, Fama – French, Carhart, lợi nhuận, rủi ro.

Giới thiệu: Trong những nhóm ngành tham gia niêm yết cổ phiếu trên các sàn chứng khoán tại Việt

Nam thì ngành BĐS là một trong số những ngành rất “nhạy cảm” với các chính sách điều hành kinh

tế của Chính phủ. Như vậy, các NĐT trên TTCK, đặc biệt đối với đầu tư vào chứng khoán ngành

BĐS Việt Nam, sẽ gặp rất nhiều rủi ro trong quá trình đầu tư. Do vậy, họ cần hiểu rõ họ sẽ được bù

đắp gì khi chấp nhận mức rủi ro đó, và cần làm gì để giảm thiểu rủi ro khi đầu tư vào chứng khoán

ngành BĐS. Trong bài nghiên cứu này, tác giả sử dụng mô hình 5 nhân tố với sự kết hợp các mô

hình Fama – French (1993), Cahart (1997) để trả lời cho các câu hỏi trên.

Cơ sở lý thuyết và tóm lược các nghiên cứu trước

Vào giữa thập niên 60, ba nhà kinh tế là William Sharp, John Lintner và Jack Treynor đã công bố

một cách độc lập nhau những nghiên cứu của mình về mô hình một nhân tố CAPM, mô hình rất nổi

tiếng về đo lường mối quan hệ giữa rủi ro và TSLN. Tuy nhiên, mô hình này cũng có những hạn chế

về các giả định không thực tế của nó cũng như chỉ phụ thuộc vào một nhân tố duy nhất là DMTT

nên bỏ sót một số nhân tố khác trong việc giải thích biến động TSLN. Năm 1993, Fama và French

đã đưa ra mô hình 3 nhân tố, trong đó bổ sung thêm các nhân tố quy mô và giá trị, đồng thời sử

dụng phương pháp hồi quy dựa trên chuỗi dữ liệu thời gian của Black, Jensen và Scholes (1972).

Kết quả thực nghiệm của mô hình này tại thị trường chứng khoán Mỹ và nhiều nước khác đã cho

thấy mức độ giải thích biến động TSLN của danh mục cổ phiếu tốt hơn so với mô hình CAPM. Tuy

vậy, mô hình này cũng có nhược điểm là không giải thích được biến động trong TSLN danh mục cổ

phiếu khi phân loại danh mục theo xu hướng TSLN quá khứ. Năm 1997, Carhart xây dựng mô hình

4 nhân tố dựa trên mô hình 3 nhân tố Fama - French (1993) và thêm một nhân tố nữa được đưa ra

bởi Jegadeesh và Titman (1993) là yếu tố xu hướng TSLN quá khứ. Kết quả thực nghiệm của mô

hình Carhart đã cho thấy nhân tố xu hướng TSLN quá khứ giải thích tốt biến động trong TSLN danh

mục cổ phiếu. Ngoài ra, kiểm định của ông trên mô hình này cũng cho thấy mức độ giải thích mối

quan hệ giữa rủi ro và TSLN danh mục cổ phiếu cao hơn so với các mô hình CAPM và Fama –

French.

Một số nghiên cứu tại Việt Nam cũng áp dụng các mô hình nói trên để đo lường mối quan hệ giữa

rủi ro và TSLN danh mục các cổ phiếu niêm yết trên TTCK Việt Nam như nghiên cứu của Vương

Đức Hoàng Quân và Hồ Thị Huệ (2008), nghiên cứu của Nguyễn Thu Hằng và Nguyễn Mạnh Hiệp

(2012), nghiên cứu của Nguyễn Tấn Minh (2012).