Thiết lập danh mục đầu tư tối ưu bằng mô hình nhân tố ở thị trường chứng khoán việt nam – một số

Trang 1

CHƯƠNG 1: LÝ THUYẾT VỀ ĐẦU TƯ CHỨNG KHOÁN VÀ DANH

MỤC ĐẦU TƯ

1.1 Chứng khoán và rủi ro chứng khoán.

1.1.1 Cổ phiếu

Cổ phiếu là giấy chứng nhận cổ phần, nó xác nhận quyền sở hữu của cổ đông đối

với công ty cổ phần. Người mua cổ phiếu trở thành cổ đông. Cổ đông nắm giữ cổ

phiếu là một trong những người chủ doanh nghiệp nên là người trực tiếp thụ hưởng kết

quả sản xuất kinh doanh cũng như lãnh chịu mọi rủi ro trong kinh doanh và do đó cổ

phiếu có những đặc điểm sau:

- Không có kỳ hạn và không hoàn vốn

- Cổ tức của cổ phiếu thường tuỳ thuộc vào kết quả sản xuất kinh doanh nên

không cố định

- Khi công ty bị phá sản, cổ đông thường là người cuối cùng được hưởng giá trị

còn lại của tài sản thanh lý.

- Giá cổ phiếu biến động rất nhanh nhạy đặc biệt là trên thị trường thứ cấp.

1.1.2 Trái phiếu

Trái phiếu là một hợp đồng nợ dài hạn được ký kết giữa chủ thể phát hành ( Chính

phủ hoặc doanh nghiệp) và người cho vay, đảm bảo một sự chi trả cổ tức định kỳ và

hoàn lại vốn gốc cho người cầm trái phiếu ở thời điểm đáo hạn. Trái phiếu có các đặc

điểm sau:

- Do chính phủ hay doanh nghiệp phát hành để huy động vốn dài hạn, có kỳ hạn

nhất định, cuối kỳ phải trả lại vốn gốc cho trái chủ.

- Tỷ suất lãi trái phiếu được xác định trước và tính lãi trên mệnh giá.

- Khi công ty bị giải thể thanh lý tài sản, người cầm trái phiếu được ưu tiên trả nợ

trước cổ đông nên mức độ rủi ro thấp hơn cổ phiếu.

1.1.3 Chứng chỉ quỹ

Chứng chỉ quỹ đầu tư chứng khoán là một loại chứng khoán dưới hình thức chứng

chỉ hoặc bút toán ghi sổ do công ty quản lý quỹ thay mặt Quỹ công chúng phát hành,

Trang 2

xác nhận quyền sở hữu hợp pháp của người đầu tư đối với một hoặc một số đơn vị quỹ

của một quỹ công chúng.

1.1.4 Chứng khoán phái sinh

Chứng khoán phái sinh có thể được định nghĩa như là các công cụ tài chính mà giá

trị của nó phụ thuộc vào giá trị của các chứng khoán cơ sở. Thông thường sự thay đổi

về giá của chứng khoán phái sinh bắt nguồn từ sự thay đổi giá của chứng khoán cơ sở.

Chứng khoán phái sinh bao gồm: giấy chứng nhận quyền mua cổ phần ( Priotity right),

chứng quyền ( Warrant ), hợp đồng kỳ hạn ( Forward contracts), hợp đồng tương lai (

Future contracts), hợp đồng quyền chọn ( Option contracts).

1.2 Danh mục đầu tư

1.2.1 Khái niệm

Danh mục đầu tư (portfolio) là sự kết hợp của hai hay nhiều chứng khoán hoặc tài

sản trong đầu tư.

1.2.2 Vai trò danh mục đầu tư

v Danh mục đầu tư là công cụ hữu hiệu để hạn chế rủi ro và tối đa hóa lợi

nhuận.

Khi đồng thời đầu tư vào nhiều loại chứng khoán khác nhau, sự thua lỗ của một

loại chứng khoán chỉ có tác động nhỏ đến toàn bộ danh mục, thậm chí nhiều khi chúng

ta có thể bù lỗ bằng lợi nhuận thu được từ các chứng khoán khác trong cùng một danh

mục đó. Khi đa dạng hoá danh mục đầu tư có thể triệt tiêu một cách tốt nhất rủi ro

chứng khoán, chỉ còn lại rủi ro thị trường, đây cũng là một trong những mục tiêu quan

trọng của những nhà đầu tư chứng khoán hướng tới.

v Danh mục đầu tư có thể đáp ứng được khẩu vị của từng nhà đầu tư riêng

lẽ.

Như chúng ta đã biết, tỷ suất sinh lợi luôn đi kèm với rủi ro và khẩu vị của các nhà

đầu tư la rất khác nhau. Ví dụ các nhà đầu tư ở các lứa tuổi khác nhau sẽ có nhu cầu

riêng trong chính sách lựa chọn danh mục đầu tư và liên quan đến rủi ro. Thông

thường người già ưa thích đầu tư vào những chứng khoán có độ an toàn cao như trái

Trang 3

phiếu Chính phủ, còn giới trẻ lại thích đầu tư vào những chứng khoán có độ rủi ro cao

nhưng kỳ vọng mức lợi tức cao. Việc lựa chọn cho mình một chứng khoán riêng lẽ đáp

ứng được nhu cầu riêng của mỗi người là rất khó khăn, vì vậy sự ra đời của danh mục

đầu tư sẽ giải quyết vấn đề một cách dễ dàng hơn, đáp ứng được nhu cầu thị trường, và

làm thị trường chứng khoán phát triển một cách sôi động hơn..

1.2.3 Nguyên lý đa dạng hoá

Trong một danh mục đầu tư, mỗi loại chứng khoán có một mức độ rủi ro khác

nhau. Vì thế đa dạng hoá đầu tư là một nguyên tắc trong đầu tư chứng khoán và là giải

pháp quan trọng để giảm thiểu rủi ro cho toàn danh mục. Trong thực tế đã xảy ra rất

nhiều trường hợp khi thêm một tài sản có tính rủi ro vào danh mục đầu tư sẽ làm giảm

được rủi ro của toàn danh mục đầu tư.

Khi hai hay nhiều chứng khoán tham gia cấu thành một danh mục thì mỗi cặp hai

chứng khoán sẽ có những tương tác với nhau tạo ra một kết quả chung cho cả danh

muc. Và đây là cơ sở của nguyên lý đa dạng hoá danh mục đầu tư.

Rủi ro của những chứng khoán riêng lẻ trong danh mục đầu tư cần phải được đo

luờng trong hiệu quả tác động của chúng đối với danh mục đầu tư tổng thể.

Các chứng khoán có xu hướng rủi ro trái ngược với rủi ro ban đầu là những yếu tố

làm giảm thiểu rủi ro có hiệu quả. Đây là cơ sở quan trọng cho việc xác định thước đo

rủi ro của từng chứng khoán khi đưa chúng vào danh mục đầu tư và là mấu chốt để

xây dựng lý thuyết mô hình CAPM mà chúng ta đã biết.

Mỗi chứng khoán luôn tiềm ẩn hai loại rủi ro: rủi ro hệ thống và rủi ro không hệ

thống, và cũng chính hai loại rủi ro này được dùng để đo lường rủi ro tổng thể của

danh mục. Trong đó, rủi ro hệ thống là rủi ro khó có thể tránh được khi nó đã xảy ra,

rủi ro không hệ thống là rủi ro có nguyên nhân từ đơn vị phát hành chứng khoán, do

vậy có thể hạn chế được bằng cách đa dạng hoá danh mục đầu tư. Khi một chứng

khoán đưa vào danh mục đầu tư thì rủi ro của nó sẽ tương tác với các chứng khoán

khác trong danh mục để tạo nên rủi ro của cả danh mục. Mức độ rủi ro của toàn danh

mục cao hay thấp tuỳ thuộc vào sự tương tác này. Nếu trong danh mục càng có nhiều

Trang 4

chứng khoán thì sự tương tác bù trừ càng lớn và càng có nhiều khả năng giảm thiểu rủi

ro.

Rủi ro hệ thống là rủi ro bên ngoài thị trường, mang tính khách quan, nó luôn tồn

tại trong bất kỳ chứng khoán nào, nó được biểu thị bằng đường thẳng cố định (i), song

song với trục hoành (n), điều này cho thấy bất kỳ chứng khoán nào cũng tiềm ẩn rủi ro

đồng nghĩa với bất kể danh mục nào cũng đều chứa đựng rủi ro không thể giảm thiểu

được. Trong khi đó, rủi ro không hệ thống được biểu diễn trên đồ thị là một đường

cong (j). Khi danh mục đầu tư bổ sung thêm chứng khoán thì các chứng khoán càng có

nhiều cơ hội tương tác với nhau làm giảm rủi ro không hệ thống của danh mục. Đường

cong (j) sẽ dịch chuyển xuống và có thể tiệm cận với đường (i). Đây gọi là đa dạng

hoá danh mục đầu tư, nếu càng đa dạng hoá chứng khoán thì càng có nhiều khả năng

giảm thiểu rủi ro. Một chuyên gia xây dựng danh mục đầu tư hiệu quả cần phải xây

dựng một danh mục đầu tư sao cho đường rủi ro không hệ thống có thể tiệm cận tới

(j), khi đó danh mục chỉ còn rủi ro hệ thống. Như vậy, đa dạng hoá đầu tư chỉ có tác

dụng giảm thiểu rủi ro không hệ thống. Đây cũng là mục tiêu của nhà quản trị danh

mục đầu tư hướng tới.

.

Hình 1: Đồ thị thể hiện mối quan hệ giữa rủi ro danh mục với số lượng chứng khoán.

1.2.4 Lý thuyết thị trường vốn hiệu quả

Lý thuyết thị trường vốn hiệu quả cho rằng : Một thị trường vốn hiệu quả là thị

trường trong đó giá chứng khoán điều chỉnh nhanh chóng để nắm bắt được các thông

Trang 5

tin mới, vì thế giá hiện hành của những chứng khoán phản ánh tất cả các thông tin về

chứng khoán. Nói cách khác là thị trường hiệu quả về thông tin.

Lý thuyết thị trường vốn hiệu quả hoạt động dựa trên các giả thiết sau:

+ Có một số lượng lớn các thành viên tham gia thị trường biết tối đa hóa lợi nhuận

bằng việc phân tích và đánh giá các chứng khoán, các thành viên này độc lập với nhau.

+ Các thông tin liên quan tới chứng khoán đến được với thị trường một cách ngẫu

nhiên và việc tiêu tốn thời gian của một thông báo thì nhìn chung là độc lập với các

thông báo khác.

+ Các nhà đầu tư tối đa hóa lợi nhuận điều chỉnh giá chứng khoán một cách nhanh

chóng để phản ánh tác động của thông tin mới. Mặc dù việc điều chỉnh giá chứng

khoán có thể không hoàn hảo nhưng chúng không bị thiên lệch.

Trong thực tế có rất nhiều dạng khác nhau có liên quan đến các giả thiết của thị

trường vốn hiệu quả hay nói khác đi, có nhiều mức độ hiệu quả khác nhau của thị

trường vốn. Tùy vào luồng thông tin có liên quan, nhà kinh tế học E.Fama đã phân

chia giả định thị trường hiệu quả thành ba dạng sau:

Giả định thị trường hiệu quả dạng yếu : giả định rằng giá chứng khoán hiện tại

phản ánh đầy đủ các thông tin thị trường chứng khoán bao gồm các mức giá, tỷ suất

sinh lợi và khối lượng giao dịch lịch sử, và các thông tin khác đã được tạo ra từ thị

trường như những giao dịch lô lẻ, giao dịch nguyên lô, và các giao dịch được thực hiện

bởi các chuyên gia sàn giao dịch.

Giả định thị trường hiệu quả dạng vừa phải : giả định thị trường hiệu quả dạng

vừa vuợt qua giả định dạng yếu, giả định rằng giá chứng khoán điều chỉnh nhanh

chóng để giải phóng tất cả các thông tin công khai, có nghĩa rằng giá chứng khoán

hiện tại phản ánh tất cả các thông tin công cộng. Thông tin công cộng cũng bao gồm

các thông tin phi thị trường như thu nhập, cổ tức, P/E, tỷ suất cổ tức D/P, tỷ số P/B,

chia tách cổ phần, các thông tin về nền kinh tế, và các thông tin có tính chất chính trị

khác.

Giả định thị trường hiệu quả dạng mạnh : giả định rằng giá chứng khoán phản

ánh đầy đủ các thông tin từ nguồn thông tin công cộng cho đến nguồn thông tin riêng.

Trang 6

Điều này có nghĩa rằng không có nhóm nhà đầu tư nào có thể độc quyền tiếp cận các

thông tin liên quan tới việc hình thành nên giá chứng khoán. Giả định thị trường hiệu

quả dạng mạnh vượt qua dạng yếu và dạng vừa phải hơn nữa nó còn mở rộng giả định

thị trường hiệu quả mà trong đó giá chứng khoán điều chỉnh nhanh chóng với sự giải

phóng các thông tin mới, với giả định thị trường hoàn hảo, tất cả các thông tin đều

không có chi phí và sẵn có cho tất cả mọi người là như nhau ở cùng thời gian.

Lý thuyết thị trường vốn hiệu quả đưa ra những hàm ý quan trọng về hoạt động đầu

tư trên thị trường chứng khoán như sau:

+ Do giá cả chứng khoán được điều chỉnh theo các thông tin mới một cách nhanh

chóng dù không hoàn hảo nhưng cũng không bị thiên lệch, nên thỉnh thoảng thị trường

sẽ điều chỉnh quá mức hay điều chỉnh yếu hơn thì chúng ta cũng chẳng thể nào đoán

được điều gì sẽ xảy ra tại bất kỳ thời điểm nào cho trước. Hay nói cách khác giá chứng

khoán biến động theo những bước ngẫu nhiên (Random Walks).

+ Vì giá cả phản ánh tất cả các thông tin có sẵn được công bố ở mọi thời điểm nên

tỷ suất sinh lợi mong đợi bao hàm giá hiện hành của chứng khoán đó sẽ phản ánh rủi

ro của nó, hay nói theo ngôn ngữ của CAPM thì tất cả các chứng khoán đều nằm trên

đường SML, nơi mà tỷ suất sinh lợi mong đợi của chứng khoán phù hợp với rủi ro

chúng mang lại.

Tuy nhiên những bằng chứng thực nghiệm của lý thuyết thị trường vốn hiệu quả

cũng còn lẫn lộn, có những chứng cứ ủng hộ lý thuyết này xong cũng có những chứng

cứ phản bác lại nó. Cho nên trong thực tế hoạt động đầu tư, trái với lý thuyết thị

trường vốn hiệu quả cho rằng không có nhà đầu tư nào có thể đạt được tỷ suất sinh lợi

trên mức trung bình của thị trường sau khi đã điều chỉnh rủi ro, thì những nhà đầu tư

năng động tin rằng vẫn luôn có những cơ hội dành cho họ trong việc tìm kiếm tỷ suất

sinh lợi vượt trội so với thị trường.

1.3 Quản lý danh mục đầu tư.

1.3.1 Nội dung quản lý danh mục đầu tư

1.3.1.1 Khái niệm quản lý danh mục đầu tư

Trang 7

Quản lý danh mục đầu tư là nghiên cứu, lựa chọn cách thức thích hợp các loại

chứng khoán riêng lẽ với các mức rủi ro khác nhau vào một tổ hợp đầu tư ( danh mục

đầu tư ) để giảm thiểu rủi ro với mức lợi nhuận kỳ vọng được xác định trước hoặc để

làm tăng lợi nhuận kỳ vọng cho danh mục đầu tư mà không làm tăng rủi ro tương ứng.

1.3.1.2 Các bước quản lý danh mục đầu tư.

Quản lý danh mục đầu tư là quá trình liên tục và có hệ thống gồm 4 bước:

- Thứ nhất, xác định mục tiêu đầu tư. Trọng tâm của việc xác định mục tiêu là xác định

rõ mức độ rủi ro có thể chấp nhận được của nhà đầu tư và mức độ lợi nhuận mong đợi

tương thích với mức độ rủi ro đó.

- Thứ hai, xây dựng các chiến lược quản lý danh mục đầu tư phù hợp với mục tiêu bao

gồm việc lập các tiêu chuẩn và phân bổ đầu tư.

- Thứ ba, giám sát theo dõi những diễn biến giá cả tương đối của chứng khoán trên thị

trường, cả mức độ rủi ro và lợi nhuận mong đợi.

- Thứ tư, điều chỉnh danh mục đầu tư phù hợp với diễn biến của thị trường và mục tiêu

của người đầu tư.

1.3.2 Các chiến lược quản lý danh mục đầu tư

1.3.2.1 Quản trị danh mục đầu tư thụ động

Chiến lược quản trị danh mục đầu tư thụ động gắn chặt với quan điểm đầu tư theo

mô hình định giá tài sản vốn CAPM, và lý thuyết thị trường vốn hiệu quả. Nhà đầu tư

theo chiến lược thụ động cho rằng thị trường chứng khoán là hiệu quả tuy không hoàn

hảo nhưng các chứng khoán sẽ luôn được định giá một cách hợp lý. Mặt khác, họ cho

rằng mô hình CAPM phát huy tác dụng khi mà các nhà đầu tư đều có kỳ vọng thuần

nhất về các ước lượng của tỷ suất sinh lợi và rủi ro của các chứng khoán dẫn đến quan

điểm thống nhất về danh mục vốn đầu tư thị trường, về đường thị trường vốn, đường

thị trường chứng khoán. Do vậy sẽ không có nhà đầu tư nào đạt được mức tỷ suất sinh

lợi vượt trội hơn so với thị trường sau khi đã điều chỉnh rủi ro.

Vì vậy, nhà đầu tư thụ động chỉ cần đa dạng hóa danh mục đầu tư mà không cần

phân tích chứng khoán để gia tăng hiệu quả đầu tư so với mức trung bình của toàn thị