Kiểm định chiến lược đầu tư cổ phiếu giá trị theo mô hình F-SCORE trên sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

BÙI THANH TRÚC

KIỂM ĐỊNH CHIẾN LƯỢC ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU GIÁ TRỊ THEO

MÔ HÌNH F_SCORE TRÊN SÀN GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN

THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng

Mã số chuyên ngành : 60 34 02 01

LUẬN VĂN THẠC SỸ TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

Người hướng dẫn khoa học:

PGS.TS. VÕ THỊ QUÝ

TP. HỒ CHÍ MINH, NĂM 2015

iii

TÓM TẮT LUẬN VĂN

Luận văn kiểm định sự phù hợp của chiến lược đầu tư cổ phiếu giá trị theo mô hình

F_SCORE của Piotroski (2002) tại sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM (HOSE) trong giai

đoạn 2006-2013. Tác giả sử dụng các dữ liệu thứ cấp gồm: giá đóng cửa, quy mô vốn hóa

và dữ liệu chỉ số Vnindex tại thời điểm đầu tháng 5 hàng năm; và các dữ liệu báo cáo tài

chính từ 2003-2012 của các cổ phiếu niêm yết trên sàn HOSE.

Kết quả nghiên cứu cho thấy chiến lược mua vào danh mục High Score đồng thời

bán khống danh mục Low Score (chiến lược High – Low) mang lại lợi nhuận vượt mức

dương trong kỳ đầu tư 1 năm và 2 năm; và chiến lược nắm giữ danh mục High Score (chiến

lược High – All) chỉ mang lại lợi nhuận trong kỳ đầu tư 2 năm. Nghiên cứu cũng chứng

minh, khi nhà đầu tư lựa chọn danh mục High Score sẽ giúp giảm thiểu tỷ lệ cổ phiếu giá trị

có lợi nhuận vượt mức âm trong danh mục; và hiệu quả của chiến lược F_SCORE ở nhóm

công ty quy mô nhỏ thì cao hơn so với nhóm công ty quy mô lớn. Một kết quả đáng lưu ý

nữa là điểm F_SCORE có tác động cùng chiều với suất sinh lời trong tương lai của cổ phiếu

sau khi đã kiểm soát các nhân tố có liên khác như hệ số BM, quy mô vốn hóa, suất sinh lời

trong quá khứ, lợi nhuận dồn tích và việc có phát hành thêm cổ phiếu của doanh nghiệp.

Trong nghiên cứu này, tác giả tính toán điểm F_SCORE dựa theo phương pháp của

Piotroski (2002) nhưng có điều chỉnh một số chỉ tiêu tính toán và cách thiết lập các mẫu cho

phù hợp với đặc điểm của thị trường Việt Nam. Bên cạnh việc áp dụng các phương pháp

truyền thống tác giả cũng sử dụng phương pháp kiểm định thống kê Bootstrap khi kiểm định

chênh lệch lợi nhuận trung bình giữa các mẫu nghiên cứu, ưu điểm của phương pháp này là

không đòi hỏi các mẫu phải tuân theo quy luật phân phối chuẩn và cũng không đòi hỏi phải

xử lý các biến dị biệt trong bộ dữ liệu. Ngoài ra, để ước lượng khả năng dự báo lợi nhuận cổ

phiếu của điểm F_SCORE tác giả sẽ sử dụng mô hình hồi quy FGLS như trong nghiên cứu

của Lopes và Galdi (2008) là mô hình hồi quy với sai số chuẩn mạnh (Heteroskedasticity￾robust standard error) được đề xuất bởi White (1980), phương pháp này nhằm để khắc phục

các nhược điểm của phương sai không đồng nhất có thể được tạo ra bởi các biến dị biệt.

iv

MỤC LỤC

LỜI CAM ĐOAN .................................................................................................................. i

LỜI CẢM ƠN ....................................................................................................................... ii

TÓM TẮT LUẬN VĂN ...................................................................................................... iii

MỤC LỤC ............................................................................................................................ iv

DANH MỤC HÌNH VÀ ĐỒ THỊ ...................................................................................... vii

DANH MỤC BẢNG .......................................................................................................... viii

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT ........................................................................................... ix

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ..................................................................................................1

1.1. LÝ DO NGHIÊN CỨU: ........................................................................................1

1.2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU: .................................................................................2

1.3. CÂU HỎI NGHIÊN CỨU: ....................................................................................2

1.4. ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU: ......................................................3

1.5. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU: ........................................................................3

1.6. Ý NGHĨA NGHIÊN CỨU: ....................................................................................4

1.7. KẾT CẤU LUẬN VĂN: ........................................................................................5

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC .........................6

2.1. GIẢ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ (EMH): ............................................6

2.2. CHIẾN LƯỢC ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU GIÁ TRỊ:................................................... 8

2.2.1.Cổ phiếu giá trị và cổ phiếu tăng trưởng ......................................................8

2.2.2.Phân tích báo cáo tài chính: ........................................................................15

2.3. CHIẾN LƯỢC ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU GIÁ TRỊ CỦA PIOTROSKI: ..................20

2.3.1. Tổng quan: ................................................................................................20

2.3.2. Xây dựng điểm F_SCORE: .......................................................................21

2.3.3. Các kết quả kiểm định của Piotroski (2002): ............................................26

2.4. CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC VỀ KIỂM ĐỊNH CHIẾN LƯỢC ĐẦU TƯ

F_SCORE TRÊN THẾ GIỚI: ..............................................................................27

2.4.1. Nghiên cứu ở Úc của Aspris và ctg (2013): ..............................................27

2.4.2. Nghiên cứu ở Brazil của Lopes và Galdi (2008): .....................................28

v

2.4.3. Nghiên cứu ở Ấn Độ của Aggarwal và Gupta (2009): .............................29

2.4.4. Nghiên cứu tại Thái Lan của Tantipanichkul (2011): ...............................30

2.4.5. Nghiên cứu tại Mexico của Dosamantes (2013): ......................................30

CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ......................................32

3.1. THU THẬP DỮ LIỆU VÀ XỬ LÝ DỮ LIỆU: ..................................................32

3.1.1. Dữ liệu giá chứng khoán: ..........................................................................33

3.1.2. Dữ liệu báo cáo tài chính: .........................................................................34

3.1.3. Dữ liệu quy mô vốn hoá của cổ phiếu: .....................................................35

3.1.4. Tính toán hệ số BM: ..................................................................................35

3.2. TÍNH TOÁN ĐIỂM F_SCORE: .........................................................................35

3.3. MẪU NGHIÊN CỨU VÀ ĐẶC ĐIỂM MẪU NGHIÊN CỨU: .........................39

3.4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ........................................................................42

3.4.1. Các giả thuyết nghiên cứu: 43

3.4.2. Kiểm định giả thuyết 1a và 1b: .................................................................43

3.4.3. Kiểm định giả thuyết 2: .............................................................................45

3.4.4. Kiểm định giả thuyết 3: .............................................................................45

3.4.5. Kiểm định giả thuyết 4: .............................................................................47

3.4.6. Giải thích kết quả kiểm định: ....................................................................49

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN ..........................................50

4.1. THỐNG KÊ MÔ TẢ SUẤT SINH LỜI VÀ ĐẶC ĐIỂM TÀI CHÍNH CỦA CỔ

PHIẾU GIÁ TRỊ: .................................................................................................50

4.2. KIỂM ĐỊNH LỢI NHUẬN VƯỢT MỨC CỦA CHIẾN LƯỢC ĐẦU TƯ

F_SCORE: ...........................................................................................................54

4.3. ẢNH HƯỞNG CỦA QUY MÔ ĐỐI VỚI CHIẾN LƯỢC F_SCORE: ..............61

4.4. KHẢ NĂNG DỰ BÁO LỢI NHUẬN CỔ PHIẾU CỦA ĐIỂM F_SCORE: .....64

4.1.1. Ma trận tương quan của các biến trong mô hình: .....................................65

4.1.2. Ảnh hưởng của điểm F_SCORE với lợi nhuận tương lai của cổ phiếu: ...65

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN ...................................................................................................69

5.1. KẾT LUẬN: .........................................................................................................69

vi

5.2. CHIẾN LƯỢC CHO NHÀ ĐẦU TƯ: .................................................................70

5.3. Ý NGHĨA VÀ HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI: ...........................................................70

5.3.1. Ý nghĩa của đề tài: .....................................................................................70

5.3.2. Hạn chế của đề tài: ....................................................................................71

5.3.3. Đề xuất các hướng nghiên cứu tiếp theo: ..................................................72

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ...........................................................................74

PHỤ LỤC .............................................................................................................................79

Phụ lục A: Danh sách chi tiết danh mục cổ phiếu giá trị kỳ hạn đầu tư 1 năm: ...................79

Phụ lục B: Danh sách chi tiết danh mục cổ phiếu giá trị kỳ hạn đầu tư 2 năm: ....................82

Phụ lục C: Thống kê mô tả đặc điểm tài chính của các cổ phiếu tăng trưởng: .....................85

Phụ lục D: Lợi nhuận vượt mức 1 năm của chiến lược High – Low theo từng năm. ...........86

Phụ lục E: Bảng thống kê mô tả các biến trong mô hình hồi quy đa biến ............................87

Phụ lục F: Kết quả hồi quy FGLS trong STATA của mô hình (1) .......................................88

Phụ lục G: Kết quả hồi quy FGLS trong STATA của mô hình (2) .......................................89

vii

DANH MỤC HÌNH VÀ ĐỒ THỊ

Hình 3.1: Giá trị BM chuẩn và diễn biến của chỉ số Vnindex hàng năm............................ 41

Hình 4.1: Lợi nhuận vượt mức trong kỳ đầu tư 1 năm giữa danh mục Low Score và danh

mục High Score qua từng năm trong giai đoạn 2006 – 2013.............................................. 58

viii

DANH MỤC BẢNG

Bảng 2.1: Các nghiên cứu về lợi nhuận của cổ phiếu giá trị so với cổ phiếu tăng trưởng.....11

Bảng 2.2: Công thức tính các chỉ tiêu tài chính và quy tắc chuyển hóa thành các biến nhị

phân của Piotroski. .................................................................................................................25

Bảng 2.3: Kết quả kiểm định chiến lược mua danh mục High Score và bán khống danh mục

Low Score (chiến lược High – Low) tại một số thị trường mới nổi ......................................31

Bảng 3.1: Công thức tính điểm F_SCORE áp dụng cho BCTC tại Việt Nam.......................37

Bảng 3.2: Thống kê số lượng cổ phiếu trong 2 mẫu nghiên cứu ...........................................40

Bảng 4.1: Thống kê mô tả suất sinh lời vượt mức trong kỳ đầu tư 1 năm của cổ phiếu giá trị

và cổ phiếu tăng trưởng trong giai đoạn 2006-2013 ..............................................................50

Bảng 4.2: Thống kê mô tả đặc điểm tài chính của các cổ phiếu giá trị tại thị trường chứng

khoán Việt Nam trong giai đoạn 2006-2013 ..........................................................................51

Bảng 4.3: Kiểm định Skewness/Kurtosis – kiểm định phân phối chuẩn ...............................53

Bảng 4.4: Lợi nhuận vượt mức của chiến lược đầu tư cổ phiếu giá trị theo mô hình

F_SCORE trong kỳ đầu tư 1 năm...........................................................................................55

Bảng 4.5: Lợi nhuận vượt mức của chiến lược đầu tư cổ phiếu giá trị theo mô hình

F_SCORE trong kỳ đầu tư 2 năm...........................................................................................59

Bảng 4.6: Lợi nhuận vượt mức của chiến lược F_SCORE xét theo quy mô (kỳ đầu tư 1

năm)........................................................................................................................................61

Bảng 4.7: Lợi nhuận vượt mức của chiến lược F_SCORE xét theo quy mô (kỳ đầu tư 2

năm)........................................................................................................................................63

Bảng 4.8: Ma trận hệ số tương quan giữa các biến trong mô hình ........................................65

Bảng 4.9: Kết quả tóm tắt phân tích mô hình hồi quy FGLS.................................................66

Bảng 4.10: Tóm tắt kết quả kiểm định các giả thuyết............................................................68

ix

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

AMEX American Stock Exchange

BCTC Báo cáo tài chính

BM Hệ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường

CAPM Capital Asset Pricing

CF/P Hệ số dòng tiền trên giá trị thị trường

D/P Hệ số cổ tức trên giá thị trường

EBIT Earnings Before Interest and Taxes

EPS Earnings Per Share

HOSE Ho Chi Minh Stock Exchange

MAR Lợi nhuận điều chỉnh thị trường (hay lợi nhuận vượt mức)

NASDAQ

National Association of Securities Dealers Automated Quotation

System

NĐT Nhà đầu tư

NYSE New York Stock Exchange

P/E Hệ số giá trị thị trường trên thu nhập cổ phần

RAR Lợi nhuận mua và nắm giữ

TTCK Thị trường chứng khoán

VN Việt Nam