Định giá IPO- Bằng chứng thực nghiệm ở Việt Nam (2).doc

Lời mở đầu



Thị trường chứng khoán Việt Nam là một trong những kênh huy động vốn quan

trọng cho doanh nghiệp và là phương thức đầu tư được ưa chuộng. Bên cạnh việc đầu tư

trên thị trường thứ cấp, thì đầu tư trên thị trường sơ cấp vào các đợt IPO cũng là một hình

thức đầu tư được lựa chọn. Thực trạng IPO những năm gần đây cho thấy nhiều doanh

nghiệp tiến hành IPO nhưng thất bại, cùng sự trồi sụt của thị trường chứng khoán, nhiều

doanh nghiệp phải giãn tiến độ IPO hoặc kết quả IPO không khả quan, thậm chí nhiều

phiên IPO còn phải huỷ bỏ do không có người đăng ký mua.

Với mong muốn giới thiệu những vấn đề chính của việc phát hành ra công chúng lần

đầu, thực trạng việc định giá doanh nghiệp IPO trên thế giới và ở Việt Nam hiện nay, qua

đó tìm ra những bất cập của việc định giá doanh nghiệp IPO và kiến nghị phương pháp đầu

tư để nhà đầu tư tham khảo, đề tài “Định giá IPO- Bằng chứng thực nghiệm ở Việt Nam”

được tiến hành.

Với mục tiêu như trên, đề tài nghiên cứu có nội dung như sau:

Chương 1: Lý thuyết và các chứng cứ thực nghiệm về vấn đề định giá phát hành IPO.

Chương 2: Thực trạng vấn đề định giá phát hành IPO thời gian qua.

Chương 3: Một số giải pháp cho việc định giá phát hành IPO tại Việt Nam

Chương 4: Kiến nghị đầu tư.

- 1 -

CHƯƠNG 1

LÝ THUYẾT VÀ CÁC CHỨNG CỨ THỰC NGHIỆM VỀ VẤN ĐỀ

ĐỊNH GIÁ ĐỂ PHÁT HÀNH IPO

1. Lý thuyết về định giá để phát hành IPO

1.1 Khái niệm về IPO

Phát hành lần đầu ra công chúng, còn gọi là IPO (viết tắt theo tiếng Anh: Initial Public

Offering) là việc chào bán chứng khoán lần đầu tiên ra công chúng. Khái niệm công chúng

được hiểu là một số lượng nhà đầu tư đủ lớn với giá trị chứng khoán chào bán cũng đủ lớn.

Sau khi phát hành lần đầu ra công chúng, một công ty cổ phần sẽ trở thành công ty đại

chúng (hay công ty cổ phần đại chúng).

Khái niệm IPO dễ bị lẫn lộn với một khái niệm khác là phát hành sơ cấp. IPO là một bộ

phận của phát hành sơ cấp, do đó, phát hành sơ cấp chưa chắc đã là IPO. Điểm khác nhau

quan trọng giữa IPO và phát hành sơ cấp là phát hành sơ cấp là việc phát hành chứng khoán

mới, còn IPO phải là lần phát hành chứng khoán đầu tiên của một công ty. Từ đó có thể

thấy một công ty có thể có nhiều lần phát hành sơ cấp nhưng chỉ có duy nhất một lần phát

hành IPO.

Như vậy, IPO với mỗi doanh nghiệp chỉ có một lần duy nhất, và sau khi đã IPO thì các lần

tiếp theo sẽ được gọi là phát hành cổ phiếu trên thị trường thứ cấp. IPO có ý nghĩa rất quan

trọng với doanh nghiệp, vì với bất kỳ doanh nghiệp nào, đây cũng là thử thách đầu tiên và

quan trọng nhất đối với hàng loạt khía cạnh vận hành. Nguyên nhân của thử thách này là do

doanh nghiệp trước khi được phép huy động vốn rộng rãi phải đảm bảo hàng loạt các điều

kiện phát hành ngặt nghèo và qui chế báo cáo thông tin rất nghiêm khắc.

1.2 Quy trình IPO

- 2 -

Bư ớc 1: L ựa c họ n nh à b ao ti ê u ( nhà bảo l ã nh p hát hàn h)

Khi quyết định thực hiện IPO, công ty phát hành phải lựa chọn nhà bao tiêu

(còn gọi là nhà bảo lãnh). Nhà bảo lãnh thường là một ngân hàng hay một công ty

chứng khoán được thực hiện nghiệp vụ bảo lãnh. Đợt phát hành nhỏ chỉ cần một

nhà bảo lãnh chính, nhưng nếu đợt phát hành lớn thì phải cần đến một vài

nhà bảo lãnh chính để đảm bảo uy tín và sự thành công cho đợt phát hành (các

nhà bảo lãnh sẽ thành lập một tổ hợp bảo lãnh).

Công ty phát hành và nhà bảo lãnh phát hành thoả thuận với nhau một mức giá

nhất định cho một lượng cổ phiếu xác định, sau đó nhà bảo lãnh phải bán lại số cổ

phiếu đó cho người mua. Chênh lệch giữa giá thoả thuận của nhà bảo lãnh với

công ty phát hành và giá mà nhà bảo lãnh bán cho người mua được xem như một

khoản phí bảo lãnh phát hành.

Bư ớc 2: C h uẩ n bị h ồ s ơ x i n p h é p p h át h àn h

Sau khi chấp nhận làm bảo lãnh phát hành, tổ chức bảo lãnh sẽ liên hệ với các

công ty luật và kiểm toán để chuẩn bị hồ sơ đăng ký phát hành. Công việc quan

trọng nhất mà nhà bảo lãnh phải làm là chuẩn bị bản cáo bạch, được xem như

là một quyển sách giới thiệu về công ty phát hành bao gồm tất cả các thông tin tài

chính về công ty phát hành trong vòng 5 năm trở lại đây, thông tin về ban giám

đốc và một bản miêu tả thị trường mục tiêu, đối thủ cạnh tranh, chiến lược phát

triển của công ty. Bản cáo bạch cũng cảnh báo các nhà đầu tư về mối nguy hiểm

của việc mua cổ phiếu này.

Công ty phát hành và nhóm bảo lãnh phát hành cùng nhau xác định mức giá cho

đợt phát hành mới. Mức giá ước lượng này sẽ được ghi vào bản cáo bạch và

mức giá này có thể gần hoặc khác xa với mức giá phát hành cuối cùng.

Bư ớc 3 : Nộp h ồ sơ x i n p h é p p h át h à n h

Sau khi kết thúc giai đoạn phân tích đánh giá, nhà bảo lãnh sẽ hoàn tất hồ sơ và

- 3 -

nộp lên Uỷ Ban Chứng Khoán Nhà Nước chờ xét duyệt. Nếu có sai sót thì công ty

phát hành và nhà bảo lãnh phát hành phải sửa chữa, bổ sung kịp thời bằng các hồ

sơ bổ sung.

Bư ớc 4: M àn v ậ n độ n g ( r oad sh o w )

Đây là bước quan trọng góp phần thành công trong đợt phát hành cổ phiếu lần

đầu ra công chúng. Vì là các công ty lần đầu phát hành ra công chúng nên các

thông tin liên quan đến công ty hầu như không được nhiều người biết đến. Do đó,

cần phải có một buổi gặp gỡ giữa công ty phát hành, các nhà bảo lãnh phát hành

và các nhà đầu tư tiềm năng để thuyết trình giới thiệu về công ty cũng như

những kế hoạch kinh doanh của công ty. Thông tin mà ban lãnh đạo sử dụng

để thăm dò thị trường là những thông tin đã trình bày trong bản cáo bạch.

Trong buổi vận động, các nhà đầu tư sẽ phát biểu những phản ứng của họ đối

với đợt phát hành. Qua thăm dò, công ty phát hành và nhà bảo lãnh sẽ lựa chọn

một mức giá chào bán cuối cùng và quyết định kích cỡ của đợt phát hành, các nhà

bảo lãnh sẽ cố đưa ra một mức giá phù hợp căn cứ trên nhu cầu dự tính của đợt

phát hành và tình hình thị trường.

Bư ớc 5 : C ô n g bố p h á t h à nh v à p h â n p h ối c ổ p hi ế u

Sau khi được Uỷ Ban Chứng Khoán Nhà Nước thông qua và cấp giấy phép

phát hành, công ty phát hành phải ra thông báo phát hành trên các phương tiện

thông tin đại chúng, đồng thời công bố ra công chúng bản cáo bạch chính thức và

thực hiện việc phân phối chứng khoán trong một thời gian nhất định kể từ khi được

cấp giấy phép.

Bư ớc 6: K ế t t hú c đợt p h át h à n h

Công ty phát hành và các nhà bảo lãnh chuyển giao tiền và chứng khoán tuỳ theo

những cam kết mà hai bên đã thoả thuận trong bản cáo bạch.

- 4 -

1.3 Vai trò của IPO

1.3.1 Đối với thị trường chứng khoán

Xét tổng thể, đầu tư chứng khoán chỉ là một kênh đầu tư và giá trị đầu tư qua kênh này vẫn

còn quá nhỏ so với số tiền gửi tiết kiệm tại các ngân hàng. Vì vậy, các đợt IPO thành công

sẽ có tác dụng thúc đẩy các nhà đầu tư đến với thị trường chứng khoán qua đó làm tăng quy

mô và khối lượng giao dịch và thu hút thêm luồng tiền lớn vào thị trường chứng khoán.

Tuy nhiên, trong ngắn hạn, cũng không loại trừ khả năng một nguồn vốn tương đối lớn sẽ

bị tạm thời hút ra khỏi thị trường để đưa vào đấu giá .

Với sự tham gia nhiệt tình của đối tác ngoại, dự kiến mức giá bán cho các nhà đầu tư chiến

lược nước ngoài dù là "hợp lý nhất" căn cứ vào khả năng đóng góp cho sự phát triển của

các doanh nghiệp IPO trong tương lai cũng sẽ rất cao, qua đó thu hút được một nguồn vốn

đầu tư gián tiếp nước ngoài vào với thị trường chứng khoán trong nước.

Giữa sự kiện IPO của một doanh nghiệp và thị trường chứng khoán có tác động "tương

tác" lẫn nhau. Sự sôi động hay trầm lắng của thị trường những ngày gần với ngày đấu giá

sẽ ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của doanh nghiệp, ngược lại, kết quả đấu giá của doanh

nghiệp cũng ảnh hưởng đến giá cổ phiếu khác trên thị trường.

Việc xác định mức giá đấu thành công tốt đối với doanh nghiệp cũng sẽ khiến thị trường

định giá lại các cổ phiếu đang niêm yết lẫn OTC, trong đó đặc biệt là các cổ phiếu cùng

ngành. Ngoài ra, nó còn góp phần làm "tăng nhiệt" cho thị trường nói chung.

1.3.2 Đối với doanh nghiệp

Lợi ích đầu tiên mà quá trình IPO mang lại cho doanh nghiệp là cơ hội giao tiếp - truyền

thông những thông tin chính xác tới công chúng và là điểm khởi đầu cho mối quan hệ của

doanh nghiệp với công chúng. IPO thể hiện khẳng định của doanh nghiệp xây dựng giá trị

ổn định dài hạn cho cổ đông.

Với sự phát triển mạnh mẽ của thị trường chứng khoán, các công ty có thể huy động được

nhanh và nhiều vốn thông qua việc tiến hành IPO trên thị trường chứng khoán. Cổ phiếu

- 5 -

của công ty cũng có thể đạt được tính thanh khoản rất cao và các giá trị gia tăng về giá sau

khi IPO.

Phát hành chứng khoán ra công chúng sẽ tạo ra hình ảnh đẹp và sự nổi tiếng của công ty,

nhờ vậy công ty sẽ dễ dàng hơn và ít tốn kém hơn khi huy động vốn qua phát hành trái

phiếu, cổ phiếu những lần sau.

Phát hành chứng khoán ra công chúng sẽ làm tăng giá trị tài sản ròng, thu hút được nguồn

vốn lớn cho công ty, thuận lợi hơn trong việc vay vốn của ngân hàng. Ví dụ như được vay

với lãi suất ưu đãi hơn, thủ tục vay ít rườm rà hơn, và có thể sử dụng cổ phiếu của công ty

đại chúng để làm tài sản cầm cố cho các khoản vay ngân hàng.

Trước khi chào bán ra công chúng, công ty bao giờ cũng dành một tỷ lệ chứng khoán nhất

định cho nhân viên mình. Với việc sở hữu cổ phiếu, nhân viên sẽ trở thành cổ đông, và

được hưởng lãi trên vốn góp thay vì tiền lương thông thường. Điều này làm cho nhân viên

công ty làm việc hiệu quả hơn, vì lợi ích của họ gắn liền với lợi ích của công ty.

Với việc phát hành chứng khoán, công ty có cơ hội để xây dựng một hệ thống quản lý

chuyên nghiệp, xây dựng một chiến lược phát triển rõ ràng. Công ty dễ dàng hơn trong

công tác tuyển dụng và thay thế nhân sự, nhờ đó tạo được tính liên tục, đảm bảo hiệu quả

trong quản lý.

Phát hành chứng khoán ra công chúng làm tăng chất lượng và tính minh bạch của các báo

cáo tài chính của công ty vì các báo cáo của công ty phải được lập theo tiêu chuẩn chung do

cơ quan quản lý quy định, cũng như thông tin, số liệu phải đảm bảo được tính minh bạch và

hợp lý. Điều này làm cho việc đánh giá và so sánh kết quả hoạt động của công ty được thực

hiện dễ dàng và chính xác hơn.

Tuy nhiên, bên cạnh các mặt thuận lợi trên, việc phát hành cổ phiếu ra công chúng cũng

cần phải lưu ý đến những bất lợi sau:

- 6 -

Do cổ phiếu được phát hành rộng rãi ra công chúng nên làm phân tán quyền sở hữu và có

thể làm mất quyền kiểm soát của các cổ đông sáng lập. Cơ cấu về quyền sở hữu của công

ty luôn luôn bị biến động do cổ phiếu được giao dịch hàng ngày trên thị trường chứng

khoán.

Chi phí phát hành chứng khoán ra công chúng cao, thường chiếm 8-10% khoản vốn mà

công ty huy động được, bao gồm chi phí bảo lãnh phát hành, phí tư vấn pháp luật, chi phí in

ấn, phí kiểm toán, phí niêm yết…Hàng năm công ty còn phải chi trả chi phí kiểm toán báo

cáo tài chính, chi phí chuẩn bị nộp báo cáo cho cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán

và chi phí công bố thông tin định kỳ.

Công ty đại chúng phải tuân thủ chế độ công bố thông tin rộng rãi, nghiêm ngặt và chịu sự

giám sát chặt chẽ hơn so với các công ty khác. Việc công bố thông tin về doanh thu, lợi

nhuận, phương thức hoạt động ... cũng như nguy cơ bị rò rỉ thông tin nội bộ có thể đẩy

công ty vào tình thế bất lợi.

2. Các nhân tố ảnh hưởng tới vấn đề định giá IPO

2.1 Yếu tố thông tin

Giá IPO được xác định dựa vào việc sinh lời của các hoạt động của công ty, do đó đòi hỏi

phải có các thông tin về triển vọng lợi nhuận của công ty một cách chính xác để việc định

giá IPO có hiệu quả. Ngoài ra, các thông tin về ngành cũng hết sức quan trọng để các tổ

chức tư vấn tìm kiếm, tiếp cận những thông tin cần thiết liên quan đến công việc, phục vụ

cho việc định giá một cách chuyên sâu và chính xác.

2.2 Môi trường kinh tế vĩ mô

Môi trường kinh tế vĩ mô phát triển ổn định có ý nghĩa hết sức quan trọng trong việc giúp

các nhà kinh tế dự đoán tốt hơn các chỉ tiêu kinh tế: chỉ số lạm phát, lãi suất dài hạn, chỉ số

tăng trưởng kinh tế… từ đó định lượng tốt hơn các tham số trong các công thức xác định

giá trị doanh nghiệp. Ngoài ra, môi trường kinh tế cạnh tranh với sự ổn định của các ngành

sản xuất sẽ đem lại sự ổn định cho nguồn cung cấp đầu vào và sức mua thị trường sản

- 7 -